通胀压力有所回升，这是3月份CPI给予市场的第一印象。受到蔬菜价格的反季节大幅上涨、油价走高带动非食品价格回升等因素影响，3月份CPI涨幅仍然超过笔者及市场预计3.3%的普遍预期。同时，尽管3月份PPI同比下降0.3%，同比涨幅仍为27个月以来新低，但其环比价格为近半年来首次上涨，显示油价提升或将改变未来PPI的下行走势。

　　具体来看，3月份 CPI的超预期反弹，其影响来自于食品价格与非食品价格的同步回升。在食品价格方面，3月份食品价格由2月份环比下降0.3%升至环比上涨0.2%；同比价格由2月份的6.2%回升至7.5%，拉动CPI同比上涨约2.4个百分点。特别值得关注的是，蔬菜价格的超预期回升，是导致市场对3月份CPI预期偏低的主要原因。因为，3月份蔬菜价格比2月份上涨了6.1个百分点，带动CPI环比上涨0.21个百分点。实际上，除蔬菜价格大幅上涨外，粮食价格仅环比小幅上涨0.2%，猪肉、蛋类、鲜果等其他主要食品价格则继续回落。至于非食品价格方面，受3月份国内油价提升及早前购进价格指数上涨等影响，非食品价格环比价格上涨0.2%，同比上涨1.8%，这基本符合我们的早前预期。其中居住价格环比上涨0.4%，带动CPI环比上涨约0.08个百分点。

　　与此同时，3月份PPI同比下降0.3%，涨幅继续创下27个月以来新低，显示出钢材、水泥等建筑材料需求依然疲软。但生产资料与生活资料价格走势相反，3月份生产资料价格同比下降0.8%，生活资料价格则同比上涨1.4%。短期看，汽油价格上涨，导致3月份PPI环比价格为近半年来首次上涨，涨幅为0.3%。再结合早前公布的3月份购进价格指数数据看，或预示PPI环比价格上涨的趋势有望持续。另外，3月份石油加工炼焦业购进价格指数大幅上升至73.6%，显著高于50%的荣枯线，显示油价的提升或为未来带动工业品价格上涨的主要压力。

　　由上分析显示，尽管3月份CPI有所反弹，但其上涨主要受到蔬菜价格的超预期回升及成品油价格上涨的影响，可以预期的是，伴随着蔬菜价格的季节性回落及CPI翘尾因素的降低，短期内通胀重新成为经济运行主要矛盾的可能性不大。

　　相反，真正的压力则来自于主要发达经济体的量化宽松政策、伊朗地缘政治风险对全球油价的带动及国内货币政策进一步松动等中期因素的较大影响。由此观察，中期通胀压力不容忽视，预计今年全年通胀或达3.8%，仍将高于市场的普遍预期。

　　从短期来看，当前中国宏观政策调控的主要任务仍是防止经济下滑过快，特别是在出口增速明显放缓后，在消费相对稳定但仍需促进消费支持力度前提下，如何通过稳定投资来稳定经济增长则是重中之重，以此实现中国经济的“软着陆”目标。

　　据此，中国官方已明确表示要尽快出台政策预调微调措施。在笔者看来，当前政策预调微调的重点之一是一定要保证在建或续建的项目资金。这是因为，没有一定的投资需求，中国的内需难以有效扩大起来。这也预示着未来中国可能不会容忍投资增速的过度下滑，预计未来政策的支持力度会进一步加大。

　　事实上，尽管今年以来央行下调存款准备金的频率低于市场预期，这可能与经济运行数据好坏参半及通胀走势不确定有关。但正如笔者反复强调的，1-2月份工业企业利润大幅下滑、住房新开工零增长等宏观数据都表明，短期内“稳通胀”的紧迫性理应让位于“保增长”。

　　需要指出的是，鉴于今年FDI放缓、贸易顺差下降及人民币升值预期减弱，预计今年外汇占款增长将弱于去年。在今年M2目标定为14%的前提下，如果今年外汇占款降到了2万亿，则意味着国内贷款需求将达到10万亿。因此，未来下调存款准备金率的空间仍然存在。同时，基于3月份CPI重返3.6%，这使得短期下调利率的可能性并不大。另外，伴随着两会后财政拨款的陆续到位，预计也将带动需求的有效恢复。

　　总之，尽管3月份CPI有所反弹，但仍不足以轻言短期内通胀压力的再度来临，相反“保增长”恰是当前中国经济工作的重中之重。