新型细分市场树立标杆，形成准入门槛优势。公司2011年承揽的滨海医院是国内目前档次最高的医院，目前已经试营业，目前在国内承揽超亿元医院项目的装饰公司还很少，公司的适时切入积累了门槛优势。未来两到三年，深圳拟建和在建三甲医院达13个，都有可能成为公司的潜在订单，另外，公司在总承包、境外项目、泛光项目、机场地铁领域等方面都有突破，亦为未来业务领域的拓展奠定了坚实基础。

　　业务结构稳健高端。主要体现在两方面，一是客户结构高端：公司超过60%的客户来自政府、上市公司、跨国企业和央企，来自地产的客户约占30%，第一大客户业务占比低于10%；二是产品结构高端：文教卫生占公司业务的比例为12%，五星级酒店 43%，办公楼26%，交通枢纽5%。

　　现金流稳定，回款正常。由于公司项目属高端项目，客户支付能力强，一般预付款达到10%-30%，进度款可收到75%，完工后收款到85%，即使2011年在银根收紧的背景下，回款状况也强于同行多数装饰公司。

　　对12年形势的研判我们判断，2012年房地产调控不会放松，房地产企业进行行业内整合的可能性较大，调控加大了地产商对装饰等合作公司的要求，品牌、技术等更为重要，像公司这样的龙头企业反而更有优势。在去年4季度，高端装饰公司来自地产商的邀请招标有增多的趋势；未来公司仍将继续专注于酒店、综合体等对开发商项目中至关重要的部分，同时将加大对客户的预选力度，确保项目风险可控。

　　地方融资平台问题：市场普遍担心公司40%的客户来自于政府项目，地方政府土地财政受房地产行业下行的影响后，支付能力变弱，实际上，公司的传统细分优势市场是主要集中于教科文卫，是政策扶持的重点，这类项目一般在立项时很多会纳入政府部门预算，资金相对有保障。

　　预计12年毛利率相对11年将稳中有升。按照募投项目建设进程，公司的工厂化项目将于2012年达产，由于木制品占公司成本的20%-30%，而公司的剧院项目较多，对GRG的需求较大，因此，募投项目投产对公司成本降低作用明显，毛利率有望相应提升。

　　传统优势领域需求依然畅旺。未来两年全国各大、中城市的拟建剧院项目超过100个，因公司在剧院、大堂装饰领域的特殊地位，公司在这一领域优势明显，过往中标率超过30%，将有望在未来两到三年逐步转化为公司的实际需求。其它领域如三甲医院、CBD超高层建筑等的未来需求也较多，有爆发式增长的可能。

　　维持“推荐”评级

　　维持11/12/13年EPS0.64/1.00/1.51元的业绩预测，分别同比增长53%/55%/51%。公司稳健的经营风格确保其在调控背景下仍能保持较高质量的快速增长，维持中长期“推荐”评级。