中金公司
我们参加了中国中煤能源股份有限公司（中煤能源，601898）的反向路演（编注：反向路演就是将投资者请到公司管理或生产现场参观，相对于“走出去”的上市路演，这一“请进来”的模式称为反向路演），实地参观了多个煤矿及配套设施并了解了其近期的生产经营
情况。
我们认为，中煤能源短期业绩相对平淡但有望逐步走出低谷，同时长期增长前景依然良好。平朔东露天煤矿预计9月底投产（平朔东露天煤矿地质储量20.4亿吨，设计产能2000万吨）；华晋焦煤有限责任公司（华晋公司）分立后王家岭复建进程有望加快，王家岭煤矿设计产能600万吨，远期可达1000万吨。华晋分立后公司与焦煤集团权责更加明确，从而加快复建进程，王家岭煤矿尚需10个月的建设期。
长期来看，中煤能源增长有充分的保障。和草沟煤矿（300万吨）、小回沟煤矿（300万吨）、纳林河二号井（800万吨）、母杜柴登矿（600万吨）等有望在2013年前后投产，鄂尔多斯煤化工配套煤矿（2500万吨）有望于2014年投产。此外，集团尚有中国煤炭进出口公司（下称中煤进出口）（1600万吨）、中煤金海洋（2000万吨）、中煤龙化（240万吨）等资产，前者将在1-2年内，后两者将在3-5年内注入上市公司。
产量稳步增长以及现货比例上升将成为短期业绩增长主要动力，但成本控制是决定中煤能源业绩增长能否兑现的关键。公司前5月商品煤产量同比增长7.9%，随着下半年煤质好转以及东露天投产，全年仍有望增长8%左右。今年一季度现货比例达到40%，较2010年全年水平上升10个百分点。另外，公司预计全年成本涨幅在10%~12%，但由于原材料、人工、安全成本等大幅增加，成本控制仍有一定压力。
我们小幅下调中煤能源2011、2012年成本和产量预测，将公司2011年成本增幅由8%上调至12%，A/H股盈利分别下调4.1%、4.4%至0.64元、0.70元；同时将2012年产量增速由18.2%下调至14.4%，A/H股盈利分别下调10.9%、11.4%至0.81元、0.86元。对应H股6个月目标价下调4.4%至11.5港元/股。
不过，我们认为，尽管中煤能源短期产量增长有限，但现货价格上涨和现货比例提升仍将确保2011年业绩增长。同时，公司长期增长有充分保障，投资价值正逐步显现，建议适当关注。
昨日，中煤能源报收于9.61元/股，涨4.34%。
煤矿整合有序进行
问：请对中煤平朔煤业有限公司作一下介绍。
答：平朔矿区地处宁武煤田北端，现有地质储量55.88亿吨。2010年原煤产量10388万吨，占中煤能源煤炭产量的85%，占山西省煤炭产量的15%。矿区现有6座在产矿井和1座在建矿井，分别为安太堡露天矿、安太堡井工矿、安家岭露天矿、安家岭#1井工矿、安家岭#2井工矿、井东煤矿和东露天煤矿。
2006年中煤集团取得朔南矿区马营堡、丰予井田探矿权，地质储量40亿吨，作为平朔公司的后备接续区，目前正在进行开发规划以提请批复，但尚未决定由上市公司还是集团开发。
问：东露天煤矿投产进度如何？
答：东露天煤矿地质储量20.4亿吨，设计产能2000万吨，包括露天矿、选煤厂和铁路专用线三个单项工程。截至5月底，该矿累计完成剥离量81.8%，完成投资52.8%，选煤厂建设接近尾声，铁路专用线完成46.7%，预计9月底投产，年内产量200万吨，2012年产量1000万吨，2013年达产至2000万吨，预计洗出率为75%。其中50%热值达到5800大卡/千克，25%热值为4000大卡/千克，剩余为煤矸石。
铁路专用线预计2011年一季度完工，建成之前煤炭销售以地销为主。目标客户为20公里范围内的电厂，包括神头第一电厂和神头第二电厂，其装机容量均为360万千瓦，合计消耗煤炭1000多万吨。
问：平朔公司整合煤矿情况怎样？
答：平朔公司在平朔矿区内整合了几座小煤矿，除北岭煤矿外，大部分均关闭。另外，在太原清徐县整合了小回沟煤矿，持有其55%的股权。小回沟煤矿保有储量5.73亿吨，地质条件简单，煤质贫煤、瘦煤、贫瘦煤和无烟煤。目前，项目核准所需的支撑性文件基本办理完毕。
问：王家岭煤矿目前进展如何，预计何时投产？
答：华晋公司主要资产为王家岭煤矿、沙曲煤矿和4个整合小矿，中煤能源和山西焦煤集团各持有50%的股权。其中沙曲煤矿为在产矿井，核定产能300万吨，二期建成后产能将达到800万吨，煤质为主焦煤；王家岭煤矿为在建矿井，设计产能600万吨，未来将建成800万-1000万吨，煤质为1/3焦煤。
5月28日公司公告华晋公司分立方案，王家岭煤矿和2个整合小矿将单独组建为一家公司，而沙曲煤矿和另外2个整合小矿继续留在华晋公司。中煤能源将持有王家岭煤矿所在公司51%股权，持有分立后的华晋公司49%股权。分立的目的是为了明确双方权利和责任，从而加快复工的进度。目前王家岭煤矿的地面工程已经开始恢复，预计可在1-2个月内拿到恢复建设的批文，复工后还需要10个月的建设期。
问：东坡煤矿未来产量多少？
答：2008年中煤能源向进出口公司收购东坡煤矿全部股权（收购后仍由进出口公司托管），收购时核定产能为150万吨。
经过进一步整合（原东坡煤矿、金坡煤矿、金窑坡煤矿和泉安煤矿）和技改，该矿资源储量、可采储量分别增加至2.87亿吨和1.55亿吨，核定产能增加至210万吨。2010年东坡矿产量为510万吨，2011年前5月产量达到290万吨，预计2011年全年产量接近700万吨，未来还将进一步建设成为1000万吨级矿井。东坡矿被评为山西省煤炭资源整合的样板矿井。
资产注入仍可期待
问：中煤进出口煤炭整合进度怎样？整合煤矿中大同地区技改投资更高的原因是什么？
答：中煤进出口的进出口业务已转移至上市公司，目前主要从事资源整合，分别在朔州和大同地区整合煤矿6座和14座。
一方面由于大同地区煤层更薄，另一方面由于大同地区煤矿规模较小。
问：中煤进出口在澳大利亚投资的项目的情况如何？
答：中煤进出口在澳大利亚昆士兰地区苏拉特盆地和MetroCoal合作探矿，中煤进出口持有51%股权。煤质为低硫、高热值动力煤，未来规划先期建设1000万吨矿井，后期再建3座1000万吨级矿井。
问：中煤集团下属煤炭业务何时注入上市公司，是否需要股权融资？
答：2010年中煤集团原煤产量为1.54亿吨，而上市公司原煤产量为1.23亿吨，因此集团层面尚有产量规模3000万吨，主要包括中煤进出口、金海洋公司、中煤龙化公司和煤气化集团。另外，集团还拥有朔南矿区两处井田的探矿权。
公司在年报中提出，集团争取在1-2年内将中煤进出口注入上市公司，公司未考虑增发的方案。另外，集团还有中煤金海洋公司60%股权（核定产能1020万吨，设计产能约2000万吨，2010年产量810万吨），中煤龙化公司76.56%股权（核定产能260万吨），煤气化集团51.57%股权（核定产能424万吨）。集团争取3-5年内将中煤金海洋和中煤龙化股权注入上市公司。对煤气化股权，尚未考虑注入事项。
问：中煤能源大力发展煤炭贸易的原因，贸易煤的利润率为多少？
答：公司发展煤炭贸易主要是为了增加市场份额，以便未来自产量提高时有充分的销路；另外，为了满足客户对煤质的要求，需要外购进行配煤。煤炭贸易由集团代理，利润率为2%左右，其中1.3%归上市公司，0.7%归集团。
2009A 2010A 2011E 2012E
业务收入（百万元） 53730 71268 81834 96450
增长率 3% 33% 15% 18%
净利润（百万元） 6622 6909 8535 10800
增长率 18% 4% 24% 27%
每股盈利（元） 0.50 0.52 0.64 0.81
市盈率（倍） 18.4 17.7 14.3 11.3
市净率（倍) 1.8 1.7 1.5 1.4
数据来源：中金公司
中煤能源业绩体检表
(责任编辑：sohustock)
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