投行业务成最大亮点

　　自营业务拖累显著

　　报告摘要：

　　经纪业务价跌量平：2010上半年，沪深两市日均股票交易额为1907亿元，同比增长3%;2010年2季度，沪深两市日均股票交易额为1780亿元，同比下降14%，环比下降11%。截至6月份的股票交易市场份额数据显示，与今年1季度相比市场份额上升最多的是广发证券，市场份额环比增长了2%，下降最多的是国金证券，环比下降了4%;与2009年全年相比，市场份额上升最为明显的是西南证券和长江证券，分别上升了16%和11%，下降幅度最多的是国金证券，下降幅度为5%。总体来说，2010年市场份额表现较为突出的是西南证券和长江证券，而国金证券的市场份额则下降较多。根据我们统计，2010年1季度11家上市券商(除招商和太平洋以外)实现佣金收入81亿元，同比下降6%，环比下降26%;股票交易额佣金率为1.07‰，环比下降7%，同比下降26%。同时根据已经公布中报的东方证券的数据，2010年上半年股基交易额同比增长1%，而佣金收入同比下降了16%，佣金率则同比下降了17%。我们预计全行业2010年2季度佣金率环比下降的幅度应该在7%左右。

　　投行业务成最大亮点：证 券承销业务在2010年上半年表现突出。2 010年上半年，股票承销金额为3297亿元，与2009年下半年相比环比增长3%，占2009全年股票承销金额的92%。股票承销金额中首发融资金额为2117亿元，环比增长5%，首发融资金额已经超过了2009年全年的2022亿元;增发融资金额为630亿元，环比下降42%;配股融资金额为550亿元，环比增长419%，为2009年全年配股融资金额的5倍。

　　自营业务拖累显著：由于2010年上半年A股市场表现较为糟糕，各上市券商的自营业务预计将带来负面的业绩贡献，表现为自营业务亏损或者浮盈大幅减少。其中权益类资产在总资产中占比较高和浮盈安全垫不厚的券商受到的冲击将较为明显。自营收入将成为各券商2010年上半年业绩分化的关键因素。

　　2010年中报前瞻：经纪业务方面，我们假设2010年2季度佣金率在2010年1季度基础上再环比下降7%;自营业务方面，我们根据各上市券商2009年末的权益类资产的数据，考虑到2010年上半年沪深300指数下跌了28%，我们以此来预估各券商的自营收入;投行业务方面我们根据Wind资讯的口径统计了投行收入，再参考历史上Wind资讯的口径和财务报表口径上的差异，测算出投行业务收入。与2009年同期相比，净利润下降最多的是东北证券、光大证券和中信证券，分别同比下降51%和41%和40%;同比业绩表现较好的券商有国金证券、宏源证券和华泰证券，分别同比增长62%、45%和19%。东北证券下降较多的原因是去年同期自营业务盈利丰厚，光大证券和中信证券下降较多的原因是今年自营业务带来亏损可能较多。而同比表现较好的国金证券和宏源证券主要贡献来自于投行业务收入大幅提升，而华泰证券同比增长的原因在于对联合证券股权比例提高后少数股东权益减少。

　　维持行业同步大市的评级：由于行业主要的收入来源经济业务尚未有明显见底的信号，因此行业层面还缺少系统性的投资机会。而对于市净率较低且冗余资本较多的券商，一方面估值上具备防守性，另一方面当融资融券放量时具备进攻性，因此我们相对看好中信证券、海通证券和国元证券。