事件：公司今日发布年报，2009年公司实现营业收入4.71亿元，同比下降15.46%；营业利润5016万元，同比增长20.54%，归属母公司股东的净利润5530万元，同比增长20.54%，实现每股收益0.23元，与我们的预期一致，不进行分红。2009年第4季度，公司实现营业收入1.42亿元，同比下降13.82%；营业利润1690万元，同比下降1.3%；归属母公司股东的净利润2297万元，同比增长20.39%。
点评：业绩增长主要来自海参业务。公司09年实现海参收入7135万元，同比增长78.64%，虽仅占总收入的15.1%，但却贡献了毛利的45.1%，是公司业绩贡献的主要来源。公司06年上市时仅有800亩海参海域，08年增发后，通过租赁确权等方式已控制了41400亩海域。公司08、09年已开始在担子岛、莱州等新海域进行投苗工作，并按照规划，将于今年4月底前完成所有海域的投苗、投礁工作，2012年全部达产。同时，公司近两年已开始注重营销渠道方面的建设，主要是以专卖店的方式向各地扩展。09年公司以烟台为中心陆续建设了20多家专卖店，10年的目标是建成100家。同时，公司09年在济南、北京设立办事处，辐射山东和华北地区。10年规划在上海、广州等地设立办事处，带动江浙和华南地区营销。我们认为，海参业务将是公司未来业绩增长的决定因素，而其增长则是取决于新海域的投产进度，我们保守预计公司10-11年的海参销量分别为600和900吨。
水产加工业务复苏艰难。09年水产加工业务实现收入3.51亿元，同比下降23%，占公司总收入的74%，但仅贡献了毛利的30%。公司水产加工业务的毛利率近几年持续下滑，由06年上市时的14.76%，下滑至09年的9.3%，一方面源自经济危机，另一方面作为作为低壁垒行业，面临的行业竞争过于激烈。虽然公司目前也在不断改善产品结构，逐步剔除低毛利率产品，加大红鱼、鳕鱼等高毛利率产品的比重。并且随着海外经济的不断回暖，公司水产品面临的需求也将开始逐步复苏。但由于人民币升值的压力越来越大，公司水产加工业务的复苏前景依旧黯淡。
盈利预测及投资评级。公司水产加工业务未来复苏面临坎坷，业绩增长将主要来源于水产养殖业务，在09年大菱鲆和海带苗价格下跌而造成毛利率下滑的背景下，养殖业务的增长将主要依靠增发海参项目的投产进度。我们保守预计2010-2011年公司海参销售均价为165和170元/公斤，销量为600和900吨。在此假设下，预计公司2010-2011年EPS为0.30和0.42元，维持“中性”的投资评级。
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