天士力3月9日发布2009年年报：报告期内实现营业总收入39.93亿元，增长16.26％，净利润（归属于母公司股东）3.17亿元，同比增长23.77％，实现每股收益0.65元，分配预案为每10股派发现金股利4.00元（含税）。

　　分析与判断如下：

　　（一）公司业绩略低于市场预期

　　Wind的一致性预测显示：市场对公司2009年业绩的一致性预测为0.67元，公司实际每股收益0.65元，略低于预期。

　　我们认为其主要原因是毛利率较高的医药工业增速低于预期。报告期公司医药工业实现销售收入16.25亿元，同比增长10.89%。公司医药工业的毛利率达到72.78%，同比增加了1.07个百分点，原因是医药工业中毛利率较高的品种销售占比有所上升；但由于医药商业占比增加，因此综合毛利率有所下降（下降约0.6个百分点）。

　　（二）充沛的现金流量显示公司的运营较为稳健

　　报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额4.00亿元，同比增长53.87%，幅度远远超过同期利润增速，说明公司的运营情况较为稳健。

　　（三）公司基本面正在进一步改善

　　1、主导产品复方丹参滴丸进入基本药物目录，且定价较高，在基层医疗机构市场获得更多的增长机会；

　　2、复方丹参滴丸如果通过FDAⅡ期乃至Ⅲ期临床临床试验，将提升品牌形象，促进国内市场销售，并可能获得进军海外市场的机会；

　　3、二线产品养血清脑颗粒、水林佳、复方益脉粉针剂等增长较快，二线产品占比逐步增加，将逐步摆脱过度依赖单一品种的局面；

　　4、由于药监局对中药注射剂审批加快，公司的丹酚酸B、银杏内酯等品种有望获批，进一步丰富产品组合。

　　投资建议：

　　我们小幅调低公司的盈利预测，预计公司2010、2011、2012年的收入分别为45.44、51.95、57.75亿元，净利润分别为3.92、4.53、5.56亿元，2010-2012年收入和利润的复合增速分别为13.09%、20.65%，EPS分别为0.80、0.93元、1.14元。

　　由于主导品种获得更好增长机会，二线品种占比增加且增速较快，天士力的有望继续保持平稳较快增长，而业绩增长及复方丹参滴丸通过FDAⅡ期临床试验乃至最终获得FDA批文的良好预期将共同推动公司估值水平上升。

　　12个月内，我们给予2010年35倍PE，合理估值为28元；若采用DCF（WACC=7.99%，g=2%）法进行估值，合理估值为28.21元。综合绝对和相对估值方法，我们认为公司12个月内合理估值将达到28.21元，维持“谨慎推荐”评级。

　　由于复方丹参滴丸最终是否通过FDAⅡ期临床试验仍存在一定不确定性，我们将继续关注后续进展情况，如果FDAⅡ期临床试验最终获得通过，公司估值水平有望进一步提升。