农历新年的第一周，A股市场先抑后扬，小小地展露了一下“虎气”。在经历了“牛尾”的惨淡之后，A股的虎年之旅究竟会如何演绎？

　　说到“虎”，很自然地会让人想到“虎头蛇尾”，这也是不少机构对今年A股市场走势的预判。不过，也有人持完全相反的观点，德盛安联旗下研富资产管理公司(RCM)的中国投资组合基金经理吴任昊(RichardWu)就是其中一位。

　　研富在全球管理着逾1416亿美元的资产，作为该公司的中国投资组合基金经理，吴任昊认为，今年的A股更可能走出“V型”态势。主要因为上半年市场受紧缩预期的压力大一些，而下半年则可能更多由盈利驱动。他也坦承，在现阶段，一些盈利确定性强、估值也很合理的中大市值股票已颇具吸引力，值得介入。

　　股市波动无关盈利

　　基金周刊：您对今年以来股市的连续调整如何看？是什么原因诱发的？

　　吴任昊：最近的调整不光是在A股市场，港股也一样，我觉得主要是市场对政府相关政策，包括金融、信贷、房地产等方面的政策变化所带来的不确定性有所担心，体现在市场上，则是相对估值水平的调整。但与此同时，盈利预期并没有显著变化，只是由于风险和不确定性的因素，使得估值水平有了相应的折让。

　　基金周刊：那是不是可以说，从基本面来看，并没有出现恶化的情况或是新的重大风险？

　　吴任昊：其实，近期的股市急剧波动跟企业盈利基本面没有多大关联，变化的只是市场对风险的要求和估值水平的体现。不能说因为市场跌了10%，企业盈利就降了10%。至少在我们看来，盈利方面没有太大的风险。

　　在大多数人都对宏观经济基本面总体向好、企业盈利增速逐渐扩大有了预期之后，大家关注的焦点就开始转移到政策的调整上。这包括两方面：一是超级宽松货币政策的正常化，这并不是说会多么的紧缩，而是从超宽松回到正常状态；二是对所有行业超级支持的立场，转到中国经济常态下政策，对一些可能过热的行业进行适度调控，比如地产。

　　但是，这样一系列金融和产业政策调整又都面临左右为难的局面，因此也使得市场从去年下半年以来的波动加剧。相信在未来一两个月内，股市仍可能保持这种大的趋势。

　　基金周刊：您是说短期内市场指数可能不会有大的变化，但波动会比较大？

　　吴任昊：回顾去年下半年，看起来似乎发生了太多的故事和多少冲击，但最终指数并没有多大变化。因为一方面，盈利状况不断好转、经济数据不断提供支持；另一方面，回归常态的政策变化带来的不确定性，又让大家觉得不那么踏实。这两方面的因素让市场陷入一种上下两难的状态。

　　我觉得政策不确定性在上半年会更高一些，所以上半年出现调整的概率会大一些，下半年可能盈利状况改善所带来的驱动力会更明显一些。

　　看好消费升级行业

　　基金周刊：从全年来看，您是不是觉得市场出现先抑后扬的格局，也就是类似于一种V型的走势？

　　吴任昊：我觉得出现这种情况的可能性大一些。

　　基金周刊：您觉得今年股市在调整时的幅度会有多大？

　　吴任昊：我觉得，从整个市场结构来看，一些估值水平比较合理、盈利确定性比较高的大行业，我们认为向下的风险是不大的。比如银行。在这些整体稳定的情况下，市场本身在短期内不会出现大的下跌，对于熊市是不是到来的这种讨论是不必要的。

　　跟之前相比，现在市场上的一些大行业、大公司的盈利确定性和稳定性更强了，而不是更差了。

　　基金周刊：那么全年来看，您觉得A股会有什么样的一个回报水平？

　　吴任昊：就像我刚才说的，下半年开始，盈利驱动才会变成主要的因素。所以，下半年的盈利增速能提到什么样的程度，可能决定整个市场能达到的高度。

　　现在大家对全年的企业盈利增长大概在25%左右，在这种情况下，我们认为市场全年会有正的回报。但这其中最大的不确定性来自房地产及其上下游行业，这可能也是整个经济今年面临的最大不确定性。

　　基金周刊：您怎么看A股当前的估值水平？

　　吴任昊：很难笼统地说现在A股的估值是不是合理。因为不同的风格指数、不同的大小盘指数，相差非常悬殊，不同行业的差异也很大。

　　就具体行业来看可能更容易一些，对一些确定性比较强的行业，比如银行、消费，特别是一些消费升级行业，从低渗透率到中高渗透率变化的消费品行业，目前的估值是蛮合理的，甚至放到全球来看，也不算贵的。跟印度等一些其他新兴市场相比，A股的一些行业已经有明显的折让。

　　当然这只是一方面。另一方面，最近一些表现特别好的“概念”，我觉得风险其实蛮大的。因为支持这些股票表现好的唯一理由就是股价的表现本身。

　　按照我们选择股票的标准，我们根本不介意现在是T+1而不是T+0，甚至如果是T+90或T+180，我们也可以接受。但是现在的一些表现好的股票，我觉得如果改成T+2，可能很多人就会受不了了。

　　我觉得从中期来看，投资人还是应该注重一些看得见的盈利。

　　愿意在目前介入A股

　　基金周刊：你们本身也有QFII资格，在目前的状况下，你们愿意入场吗？

　　吴任昊：我觉得我们是愿意的。就像我们刚才讨论的，我们能够把握机会的一些个股，现在恰好处在调整过程中。比如一些盈利确定性强、估值也很合理的中大市值的股票，即使放到国际市场上，也不会有多大的定价压力。这些股票对我们来说其实是一个很好的机会。

　　基金周刊：您提到消费升级，能不能举个稍微具体的例子？

　　吴任昊：我们主要看渗透率。也就是说，原来只能被少数几个一线城市消费的东西，现在正在渗透到数十甚至数百个二线城市，比如一些高端的有自有品牌的家电，比如乘用车。我们有一批公司、行业现在正处在这样的阶段中。

　　基金周刊：您觉得今年A股最好的投资机会会出现在何时？您刚才说到今年市场会先扬后抑，那是不是说上半年后期的机会相对会好一些？

　　吴任昊：对。我觉得等到大家最悲观的时候，可能就是最好的介入时机。我们的基本前提是，整个上市公司的盈利尚可，政策真的只是回归常态，在此前提下，我们在近期并不认为会出现什么“熊市”。

　　从历史上看，其实宏观调控是经济的一种常态。现在是好久没有听到“调控”，所以大家才吓得瑟瑟发抖，其实在过去10年的8年中，中国经济都是在调控中过来的。

　　基金周刊：现在是不是已经到了最悲观的时候？

　　吴任昊：我觉得悲观不悲观还是看客观指标。比如说从估值水平看，有多少股票已经跌到接近历史中下端的水平。另外是看大家的平均的持有现金比例是不是到了很高的程度。

　　紧缩预期也可能带来机遇

　　基金周刊：您怎么看待政策紧缩对市场的影响？对哪些行业的影响最明显？

　　吴任昊：我觉得政策本身的调整，不可避免地带有不可预测性。因为过去两年全球的环境没有一个政府提前预见到了，大家都是走一步看一步。在这种情况下，市场对此作出比较困惑的反应也是不可避免的。

　　就行业来说，那些对货币政策本身高度相关的行业会受影响更明显，就像在过去的调整中，房地产行业受影响会明显一些，以及相关的钢铁、建材。

　　当然，这也可能是超额收益的来源，因为正是因为有这样的不确定性，这些行业的估值才被“打”得最便宜，不管是相对公司自身还是整个市场，包括银行股。

　　基金周刊：您是说现阶段还是预期？

　　吴任昊：我是说现在。我觉得，今年的机会既来自一些我刚才说的一些长期持续增长的行业，也可能来自一些短期内大家过度悲观的行业。

　　基金周刊：最近中国央行连续两次上调存准率，是不是会对股市带来很大冲击？

　　吴任昊：其实大家真正担心的不是政策变化，而是这个转折过程中的不确定性，真正等政策调整基本到位了，政策本身并不会对市场有根本性的影响。因为在变化的阶段，政策多多少少是模棱两可的。

　　比如说存准率，你看2006年和2004年的调整，在第一次的政策调整时，股市都出现了回调，甚至幅度不比今年小。但随着后来的第二次、第三次准备金上调，市场逐渐就不作出反应了，因为大家对于政策的不确定性已经消除了。

　　基金周刊：您认为，类似希腊债务危机这样的外部因素，对A股投资会有多大的实际影响？

　　吴任昊：这种话题可以天天谈，但你很难把它落实到你的投资行动中去。从根本上说，这些因素都只是一种不确定性，还不能简单地称其为“风险”。如果将这种不确定性落实到你的投资组合中去，那就好比赌博。

　　某种程度上说，大家对这些外部因素的关注，只是一个缩影，体现的是投资人现在会非常关注任何可能出现的政策变化，反映在结果上，整个市场的波动性肯定会提高。

　　人物简介

　　吴任昊(RichardWu)，2003年加入德盛安联，现为集团旗下研富资产管理公司(RCM)的中国股票基金的牵头基金经理。在加入研富之前，吴任昊曾于德国安联集团在中国内地的合资企业——国联安基金管理有限公司工作4年多，任职基金经理。此前他在国泰君安证券的资产管理部门就职。