点评：1、增发后主要股东持股情况。此次增发完成后，公司总股本将由现在的4.18 亿股增加到4.62亿股，其中大股东王府井国际持有2.27 亿股，占总股本的49.05%，成都工投持有1500 万股，占总股本的3.24%，成为公司第二大股东。

　　2、未来公司将全资持有成都王府井股份。公司此前持有成都王府井70%股权，成都工投持有30%股权。今年10 月，王府井及成都工投对成都王府井进行增资(公司出资2.88 亿元，成都工投出资0.35 亿元)，增资后成都王府井总股本为3.73 亿，其中王府井持有86.49%股份，成都工投持有13.51%股份。

　　此次增发若能完成，公司将全资持有成都王府井100%股权。成都王府井为公司拓展最为成功的异地门店，09 年营业收入32.91 亿元，净利润1.11 亿元(占公司营业收入的30%，权益净利润的20%)，2010 年1-10月营业收入36.82 亿元，净利润2.44 亿元。除成都本店外，成都王府井还全资持有重庆、新疆、太原、兰州、昆明等增长潜力极高的门店，增发将有利于公司长远发展。

　　3、收购成都王府井股份成本估算。公司此次收购成都王府井13.51%股权成本为6.23 亿元，对应2009年PS、PE、PB 分别为1.40X、41X、12X，对应2010 年PS、PE、PB 估算分别为1.00X、15X、4.83X，按2010年评估指标来看，收购成本低于二级市场平均估值水平；如果我们综合考虑10 月份公司对成都王府井的增资，相当于公司以2.88 亿现金及对应价值在6.23 亿的股份收购了成都王府井30%股权，假设2010 年成都王府井实现净利润在3 亿元，对应收购PE 为10X.

　　4、募集资金投向浅析。除收购成都王府井店外，大股东还将现金出资12.37 亿元，认购非公开发行的2980 万股，募集资金将用于新开4 家门店，改造7 家老门店，电子商务建设、信息系统升级改造及补充流动资金。新开4 家门店合计将增加公司建筑面积约24 万平米。上述门店建设及改造将集中在2011年-2012 年进行，短期无法贡献收益。改造门店中，双安商场将历时1 年，双安商场2009 年贡献净利润8500 万元，占公司当期净利润的22%，该店改造将对公司净利润形成一定负面影响。

　　5、对2011 年业绩再考量。增量方面，公司通过现金+股权的方式，成功收购成都王府井30%股权，我们预计未来每年该部分股权对应贡献净利润在1 亿元左右，对应此次增发增加4480 万股EPS 在2.23元/股，对公司业绩有较显著增厚。另一方面，公司可转债已经转股，假如新募集资金12.37 亿元2011年到位，明年公司或将没有财务成本压力，甚至有部分利息收入入账(公司今年前三季度财务费用超过6700 万元，主要为可转债利息)。减量方面，部分门店(尤其是双安、长沙、西宁等店)2011 年集中改造将对当年盈利形成负面影响。

　　6、盈利预测及投资评级。不考虑此次增发，此前我们预计公司2010 年-2012 年的EPS 分别为1.23元、1.63 元、2.00 元，若假设增发在2011 年完成，我们预估未来2 年成都王府井对应30%股权增加净利润1 亿元，双安等店改造及新建带来的负面影响与财务成本下降抵消，则未来2 年公司EPS 有望增厚约0.06 元，对应增发完成后2011-2012 年EPS 在1.69 元、2.06 元，我们维持公司“强烈推荐”的投资评级。

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