经纪业务市场份额和佣金率下滑是公司经纪业务同比下降的主因。公司2007-2009年经纪业务呈现显著的稳步攀升态势，2007-2009年公司经纪业务市场份额分别为2.26%、3.05%和3.20%，截至2010年9月底止，公司经纪业务市场份额为3.04%，相对于2009年的3.20%，市场份额下滑0.16个百分点，降幅5.26%；佣金率方面，2009年4季度-2010年3季度，公司股基权综合佣金率分别为0.0545%，0.0853%，0.0794%和0.0738%，佣金率自1季度出现回升后，再次连续2季出现回落，整体看，经纪业务市场份额和佣金率下滑是公司经纪业务同比下降的主因。

　　股票承销市场份额出现下滑，债券承销市场份额有所上升，行业排名下滑明显。

　　2010年前3季公司股票承销额和债券承销额分别为47.27亿和63.7亿元，市场份额分别为0.78%和1.44%，市场份额与2009年的1.09%和1.18%相比，公司股票承销市场份额出现下滑，债券承销市场份额有所上升，2010年前3季公司各项承销总额111亿元，行业排名22位，与2009年行业第17位排名相比，下滑明显。

　　自营业务同比依然轻微亏损，主要在于公司自营风格保守，加仓力度不够，资金使用效率不高。截至2010年9月底止，公司前3季自营业务依然录得轻微亏损154万元，未能在3季度行业景气度回升之时成功扭亏。我们认为，公司自营业务未能在3季度扭亏主要在于，公司在3季度市场回暖时加仓力度不够，资金使用效率不高所致。截至2010年9月底止，公司自营资产规模66亿元，尽管相较于6月底的38.4亿，增幅明显，但自营资产/净资产的占比仅从2季末的17.87%上升至3季末的29.9%，相关数据显著低于行业平均水平，公司自营风格保守，加仓力度不够，资金利用效率不高。

　　盈利预测：在股票日均交易额分别为2200、2300、2400亿元的假设下，我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.56、0.60和0.64元，对应10年动态PE 31.55倍（2010年10月29日收盘价17.67元）。

　　投资建议：公司系资本实力雄厚、业务链条分布完整的大型券商，同时也是2010年融资融券和股指期货等创新业务的主要受益者，鉴于目前证券行业景气度已显著回升，公司业绩预期开始持续向好，我们继续维持公司“推荐”评级。

　　风险提示：宏观经济环境和资本市场运行趋势是证券行业生存与发展的基本土壤，2010年中国宏观经济环境和资本市场运行趋势具有较大的不确定性，券商业绩存在剧烈波动的风险。