在头部效应席卷各行各业之际，基金经理对带有十倍股故事的“乌鸡变凤凰”已不再相信。

哪怕是被普遍认为生命周期和迭代更短、更快的科技赛道，基金经理们也开始感悟到头部公司更加长寿以及“腰部选手”的生存难度，顶流基金经理张坤认为，当所有企业都在AI等科技赛道全力以赴时，其拥有的资源将会成为胜负手之一，“大力出奇迹”变得愈加困难，看起来“年迈”的巨头依然保持着轻盈。

与此对应的是，4月5日港股科技赛道，在多个巨头的强力支撑下，指数微跌之际，许多基金经理重仓的腰部公司跌到历史新低，这无疑使得多年前4年20倍的基金抱团股网宿科技，在头部参赛后的“故事”被再次谈起。

港股基金“腰部选手”跌到底部

4月5日，恒生科技指数微跌0.29%，这主要得益于百度、腾讯、网易、京东以及阿里巴巴等头部选手较强势的表现，但不少公募基金所重仓的港股科网股的“腰部选手”，却在当日收盘时普遍创下股价历史新低。

这一变化恰恰反映出另一些基金经理对新经济、新质生产力的思考，或将促使更多的基金经理基于投资安全和确定性，将宝贵的仓位，集中配置到头部公司上。

“在粗放增长年代时常出现的‘大力出奇迹’和‘乌鸡变凤凰’将更难复制，企业的经营需要更加精细化，我们也需要用更加严格和细致的标准去评估投资标的”。易方达基金经理张坤在年报中认为，企业维持较高竞争力的时间以及全部生命周期不仅体现在传统行业，甚至在通常被认为会快速变化的科技行业，企业也在变得长寿，全球前20大市值的科技企业中，最年轻的是2004年成立的Meta，那些看起来“年迈”的巨头依然保持着轻盈，全球市值前两位的公司都是70年代成立的。

张坤表示，在增量显著的时代，企业的一个新的战略决策有可能让企业快速上一个大台阶；而在增量有限的时代，一个新战略决策的边际作用难以避免地下降。而当真正显著的增量趋势来临时，比如AI，所有企业都全力以赴时，其拥有的资源将会成为胜负手之一。这轮AI革命中，已经看到科技巨头依然在引领，其快速构建的最强基础设施、招募的全球最优秀人才成为重要的条件，而它们能够持续产生现金流的利基业务则是这一切的前提。同时，这也增加了企业经营中的容错性。

上海一家公募旗下的新经济主题基金重仓的港股互联网“腰部选手”，第三大重仓股阜博集团4月5日盘中跌幅一度超5%，这使得该股在2024年前三个月以来的跌幅达到42.32%，这一跌幅远远超过该股在2023年内全年约28%的跌幅。此外，北京一家公募在港股重仓的微盟集团，在4月5日下跌后击穿上市六年来的历史最低价，仅在2024年内的跌幅就已达到50%，该股最近三年来的累计跌幅已达到89.67%。

此外，与A股基金重仓股矩子科技直接竞争的港股公司创新奇智，其在竞争激烈的AI制造业赛道业务亦因为去年下半年营收增长放缓，其全年净利润亏损高达5.8亿元，亏损大幅扩大60%，这导致该股在4月5日创下港股IPO以来的历史新低。而上海一家公募所重仓的飞天云动，虽有着3D技术和AR元宇宙的概念，但在基金重仓这只港股“腰部选手”后，该股的市值已只剩下约9亿元人民币，股价不足0.6港元，为相关公募基金带来高达70%的股价损失。

资金和技术胜算太低，基金重仓股多次领悟“头部教育”

当头部公司在某个行业下场参赛后，基金经理往往能感知到“腰部选手”的股价微凉。

显而易见的是，不仅仅是基金经理偏爱的茅台、片仔癀等消费股展现出生命周期长的特征，科技赛道也确实如基金经理所言，头部公司的生命周期和竞争力变得更具吸引力，从而使得“大力出奇迹”和“乌鸡变凤凰”更加困难。

曾经的基金抱团股网宿科技在A股市场，因其具有“为互联网公司提供卖水服务”的商业模式，以及巨头未加入赛道前保持的较高盈利能力，一度创造出4年20倍的惊人股价涨幅，但在阿里云、腾讯云等头部公司加入云计算和CDN赛道后，网宿科技很快在该赛道被边缘化，从而导致其股价连续多年走跌，最终使得当初抱团的公募基金经理，在基本面逻辑变化和股价持续下跌中一哄而散。

此外，作为基金重仓股腾讯公司最核心的资产，微信的推出落后于另一基金重仓股小米集团旗下的米聊，尽管小米集团旗下的米聊在推出时间上更早，但腾讯凭借其更为强大的头部公司竞争优势，最终将小米集团的米聊完全边缘化，后者在2021年2月宣布停止服务。

“当一个产业一旦变得有利可图，这个行业的稀缺性就可能出现变化。因为很容易吸引头部公司踏入这一领域，因此基金经理在选择一个行业的时候首先要回避构筑护城河比较困难的行业，尤其是那些看似热门的行业。”曾在深圳一家大型公募担任投资高管的人士曾这样评价头部公司的竞争优势。他认为，在资金密集型、技术密集型的赛道中，大公司可以长期忍受亏损并能获得更好、更多的融资渠道，但小公司在技术投入导致的烧钱竞争面前毫无生存力。

上述前公募大佬的评价，几乎与张坤最新反思如出一辙，也验证当前热闹非凡的港股AI赛道中，许多“腰部选手”在竞争逻辑、资金匹配度、技术匹配度上缺乏胜算，从而使得部分公募基金的下注重仓面临较大挑战。

基金经理红利需求强化头部策略

正因为头部公司更高的确定性，不少基金经理在港股市场更加关注已摆脱烧钱阶段并持续贡献业绩和分红的公司。

南方港股通优势企业基金经理骆帅认为，港股中存在着大量高股息低估值的资产，随着南下资金的不断增加，其定价体系也将发生变化，这类资产之前存在的AH股溢价有望收窄。监管不断强调股东回报，倡导分红回购，对于这些因素的重视也将反过来促使公司提高资金运用的效率，提高现金流的质量，降低无效产能和同质化竞争的风险，从而进一步提高公司估值水平。其次，中国制造业和部分品牌正在走向全球，未来上市公司的收入构成中全球化比例将越来越高，有助于稳定增长预期，实现更加平衡和多元化的收入、利润结构。完善的供应链体系使得中国企业在成本控制、生产效率和产品交付速度方面具有竞争优势，有助于在国际市场上提供更具吸引力的产品；跨境电商平台的兴起也为中国制造业提供了新的出海渠道。通过这些平台，企业可以直接接触到全球消费者，降低中间环节成本，提高市场响应速度。

广发港股通成长基金经理李耀柱表示，港股的部分高股息行业凭借较好的安全边际、稳定的现金流与分红优势赢得了资金的青睐；另外，TMT板块受益于海外人工智能技术端的进步与应用端的落地，以及国内针对数字经济等领域的政策扶持，主题投资的机会层出不穷，港股的选股上应继续配置香港市场中具有相对优势的公司。

显然，在更加强调基本面优势和头部公司的港股市场，关注港股的优质头部选手对基金净值更为重要。汇添富港股通专注成长基金经理张朋认为，当前港股的估值水平可能给投资者带来可观的投资回报，但若投资者情绪低迷，港股可能继续被抛售，但即便是这种情况下，部分优质的权益资产也不会无休止的下跌，因为即便在经济低迷的情况下它们也是能够给投资者创造价值和回报的，而且随着股价的下跌，这种回报正变得越来越有吸引力。也许经济的回升需要一个较长的时间，也许市场定价这些悲观的预期有一个过程，但最终，我们中国投资者能够投资的优质权益资产是稀缺的，不管经济是好是坏，基金将继续寻找和配置这类优质资产，同时努力控制风险。