顶尖财经网(www.58188.com)2021-4-2 17:51:02讯：

曲艳丽 | 文

笑傲江湖里，令狐冲与冲虚道长巅峰对决。

冲虚道长一把太极剑，剑光幻化无数圆圈，围得水泄不通。令狐冲思忖，圆圈的中心，便是破绽，一剑刺入。

独孤九剑就是无招胜有招，唯一的定式是尊重变化、且接纳并适应它。

“投资如对剑。”富国基金(博客,微博)肖威兵称，对剑，始终在寻找对方的漏洞、防守以免被击中；投资亦然，找到有利的点、控制风险。

作为A股较早一批研究员、2005年即上榜新财富，肖威兵可能是市场上从事研究时间最久的投资老兵之一。

经验令他慢慢摆脱教条和匠气。肖威兵决策的出发点，是投资的“第一性原理”：从事物的本质出发，最终目标到底是什么(控制风险、赚到钱)，其他都忘掉。

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富国基金的投资理念，第一条是“深度研究”。

但肖威兵所传达的“深度研究”理念，并非想象中的连篇累牍，而是逻辑极为精简，甚至是一个点。

他借用富国副总经理朱少醒的话，评价道：“对一个公司的理解，如果三分钟内没有讲到点子上，说明可能还没研究到位。”

比如非洲猪瘟下，肖威兵选了养鸡企业而非养猪企业，因为猪肉短缺后的第一大替补是鸡肉。

“最有效的东西是最平淡无奇的东西。”肖威兵自称想法很简单，如白开水。

观其持仓，肖威兵在白酒上也有配置，谈起个股，如数家珍，充满故事感。

对肖威兵来说，投资是一种对社会的洞察，没有定势。历史、政治、心理学，都是必修课。

比如某化工龙头，能源动力环节外包，但买什么煤、怎么烧，都输出了严格高效的管理。肖威兵意识到，这个企业在化工行业已经较早地从企业竞争的形态进化到生态竞争的形态，精细化管理水平远远超过同行。“这一点就很能说明问题。”

肖威兵强调，在一个稳态的三角形中，寻找那个可持续性非常强的“点”，有别于竞争对手，他人不容易达到，就像护城河。

在人、商业模式、竞争力构成的三角形中，人是根本。且不论治理结构，比如一个细节：开会时董事长推门而入，下属的反应，有的公司轻松随意，有的公司正襟危坐，两种企业的文化、运行方式就会有很多不同，与其生意相匹配。

越是资本市场老兵，越是会在意一些不同的细节，因为宏大叙事早已千锤百炼。

“成功的公司，最终到达一种和谐的状态，但和谐的来源各不相同；不成功的公司，那些不可调和的、过不了的坎，却有很大的共性。”肖威兵总结。

“我所有东西都是面向未来的。”肖威兵反复强调预期一个公司十年之后的模样。长期才是初心，人们总是高估短期而低估长期，有时候忘记了要去哪儿，迷失了自己。

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肖威兵的投资生涯，起步于年金投资。

这几乎是要求最严格的一种产品形态：久期短、限制多、对投资收益有一定要求。

肖威兵视之为“一种严格的训练”。管理年金产品，需要放弃一定收益率、投入焦虑，换来的是年金委托人更好的体验感。

从一开始就拿到最难题目的肖威兵，对投资从来没有幻想，只能做最扎实的事。

也是在年金投资中，肖威兵悟到，想上仓位，要在正面战场上攫取收益：被市场深度覆盖的白马，风险暴露相对比较充分。只要比市场研究深度再提高一点点，那风险更为可控，收益又往往比想象得更大。

2018年8月，肖威兵加入富国基金。

同样难忘的经历，是临危受命，将一只接手时净值0.85不到的产品，于一年多后，把净值做到了1.2之上。

肖威兵表示，尤其在疫情的系统性风险之下，第一反应是必须降仓位，当时想的是，坚决不能掉到0.8以下，否则越来越难。

经历过多次压力测试的肖威兵，更明白心态平和的重要性。

比如他的耐心，当对一个公司的研究没有达到自洽的体系之前，不必投资；市场调整，也不沮丧，而是等待市场新的变化。

肖威兵的代表作富国天盛，自2018年9月管理迄今，完整半年度收益率均超过20%，净值不断创新高。近两年业绩同类排名前1/10。

在2020年底的富国基金权益投资策略会上，朱少醒说过，要做靠谱的公募资产管理人。一个词就是靠谱，背后隐含的是，给持有人长久地创造价值。

这就是肖威兵的目标：以靠谱作为投资的“指北针”。

对话肖威兵

问：你的投资方法论是什么？

肖威兵：深度研究是投资的本源，是可持续、可复制、追求长期回报的一种可行的方式。

总结我的特点：专注、耐心、积极拥抱变化。比如专注，即专注基本面、专注公司研究。耐心，即当对一个公司的研究没有达到自洽的体系之前，其实不必投资。积极拥抱变化，即有定力、独立思考、不能有成见。

问：到什么样的研究深度，是达到足够心理舒适度的？

肖威兵：深度，有时候是一句话的事。过去，企业的竞争是单个的竞争，而如今是生态的竞争，比如苹果产业链。

我一直在研究某化工龙头，大家都知道它好，我也一直试图去理解公司的竞争力何在。后来，我了解到，这家企业能源动力环节外包，但买什么煤、怎么烧，都输出了严格高效的管理。这意味着，这个企业在化工行业已经较早地从企业竞争的形态进化到生态竞争的形态，精细化管理水平远远超过同行。不说其他方面，这一点就很能说明问题。

问：所以是看细节、核心变量或者多维度思考？

肖威兵：你要有一个稳态三角形，一定要找到它的点，显著区别于竞争对手，就像护城河。

那个点的可持续性非常强，别人不容易达到，就够了。

问：三角形是什么？

肖威兵：人、商业模式、竞争力。

问：那是否对公司的观察，变成一个横截面？

肖威兵：看一个公司，永远是管中窥豹，不可能是全貌，只能看一个一个点、或者一个一个面。

就像公司CEO，如何管理成千上万的员工？管理10个中高层就足够，然后通过一些细节发现问题，关键是用激励、制度、组织把体系框住。

横截面能反映很多问题。做投资要研究很多，历史、政治、心理学，都是必修课。

问：研究公司最重要的是什么？

肖威兵：成功的公司，最终都会到达一种和谐的状态，但和谐的来源各不相同；不成功的公司，那些不可调和的、过不了的坎，却有很大的共性。

最重要的，尤其在快速变化的行业或初创行业，人应对变化的能力是第一位的。人，才是整个公司的核心。

对于大公司来说，研究历史是很重要的，经历过什么，从何而来。

比如某互联网巨头，在危难之际请回来“关键先生”，一年就走了。文化的包容性显而易见，一个点可以反映很多。

问：做企业的根本是什么？

肖威兵：现金流模型有长期价值。根本逻辑是实现现金流的打平，哪一年都不能断了流。

显性地表达是一个企业的文化、组织。

有时候我会问，公司业务做的大的调整，组织结构有什么变化？人员配置有什么变化？哪些人走了，哪些人来了？为什么这个人走、那个人来？怎么让他做？就这些。

问：大多数基金经理是建立框架，然后依循行事，你似乎不是这样？

肖威兵：所谓投资的第一性原理，就是从事物的本质出发，最终目标到底是什么，其他都忘掉。

大部分投资理论都不是充分的。只要脱离了第一性原理，总有些地方不能穷尽。

控制风险、赚到钱，所有的框架最终都会回到原点。

在正面战场上

问：年金投资，是一种怎样的体验？

肖威兵：长期看，年金的收益率可能会比公募基金低一些。放弃一定收益率、投入焦虑，换来的是年金委托人的体验感。

从投资目标开始，如何达到一定程度的正收益？只有两种办法：高仓位、合适的涨幅；低仓位、较大的涨幅。前者可能是我会选的路。我做年金那几年，仓位是相对比较高的。

那，什么品种可以上仓位，这是关键。我选择在正面战场上攫取收益：被市场深度覆盖的白马，风险暴露相对比较充分。只要比市场研究深度再提高一点点，那风险更为可控，收益又往往比想象得更大。

问：从年金转公募基金，有哪些变化？

肖威兵：唯一的调整是久期长了。久期长，时间才是你的朋友，更接近投资的本源。

绝对收益的心理波动要大于净值波动，假如市场跌幅20%，内心无比紧张。相对收益看得更长期，反而走得更远。

投资最重要的是理性、客观，即心态平和。倘若每天都在择时，永远把短期的市场风险放在第一位，这种心态就很难做好长期业绩，所以，我开始从年金的短久期投资转向公募的长久期投资。

问：年金客户对你满意的点是什么？

肖威兵：找好公司投资，即使短期净值有回撤，公司基本面好，业绩上去了，净值还能上去，经得住小考验。

对白酒如数家珍

问：在细分行业上，你对白酒行业的研究也是比较深度的。

肖威兵：我在这里花了非常多精力。各有特点，比如某酒，牧童遥指杏花村，上千年的品牌。历史的积淀是不可复制的，只可能像文物一样消失。

这家企业如航空母舰，董事长就是舵手，2017年起开始推行“国企改革试点中的试点”，力度空前的激励方案极大的激活了企业的发展活力。有效的激励带来无限生机，这就是它过去三年的逻辑。

问：那top 2呢？

肖威兵：市场以白酒批价的变化，作为关键的变量。一个数字的变化，内涵是非常丰富的。

比如某个酒企的大单品未来将跻身千元价位带，这对企业来讲是一个历史的跨越。酒有强社交属性，是一个摆在桌面上的东西。一千元和两千元之间的价格带，它可能就是王者，市场空间非常大。

这就是深入研究，说出来人人都能理解。

白酒是有历史的，自上世纪80年代至今，各领风骚。

“指北针”的心态调整

问：做短久期绝对收益的痛苦来自于对投资收益的高要求？

肖威兵：过去接过几次“时间紧任务重”的组合，接的时候，我首先是感受到信任，之后是责任，然后就是压力。最后则是放平心态、做该做的事情，这就是我做短久期绝对收益时的心情。

问：你是怎么看估值的？

肖威兵：所有的绝对估值，都是静态或基于过去的。所以，思考的核心是基于过去的低估值、还是基于未来。

要解决盈利预测的准确性和置信度，才是最关键的，也是公司研究深度的一个表现。

问：龙头是被过度溢价的吗？

肖威兵：“大国更应该有大的样子。”比如，一个指标是必须有一批具备全球竞争力的世界级公司。这批公司是中国经济的中流砥柱，代表了时代的潮流，更具持续创造价值的能力。从追求长期回报的角度来讲，选这类公司的胜率可能更大。因此，给龙头公司适度的溢价是合理的。

问：目前的一些疫苗股，不贵吗？

肖威兵：一般来说，我们在讨论一个股票贵不贵之前，会先审视它的业绩预期、远期前景、长期竞争力几何等等，最后再讨论它贵不贵。在定论贵与不贵之前，是有很多东西需要讨论的。

问：比方说，这一波市场跌下来，你心里大概知道底在哪里？

肖威兵：大致心里有数，我们经常做的工作就是反复推敲公司基本面，再结合估值做判断，目前来看部分个股跌得差不多了。以酒为例，基本面比预期好一些，这些龙头的特性是市场总结的，实际上是因为真正有价值。

问：如何看待DCF模型？

肖威兵：一个经典公式，更是一个思维方式。

随着时间的推移，公司所构筑的核心竞争力、所拥有的护城河、人应对变化的能力，是不是能够提高对今年、明年、乃至之后的盈利确定性，就是用这个来评估。

问：你买股票的标准，是十年之后它们依然不错吗？

肖威兵：不，是我现在认为，这些公司十年后不错。明年我同样会问自己这个问题，反复问。

问：这意味着，你追求的是长期的确定性？

肖威兵：没有未来的东西，怎么会有价值呢？

还是那句话，我们经常高估自己短期的、低估自己长期的。长期才是初心，有时候只是忘记了自己要去哪儿，迷失了自己。

三分钟内抓到重点

问：你的资料中多次提到产业周期，可以讲讲吗？

肖威兵：举个例子，像2018年出现非洲猪瘟，很典型。

它是一个产业的系统性风险。强周期下，猪的产量必然下降，猪肉的第一大替补是鸡肉。我选择了鸡肉而非猪肉，因为替补比主力风险低很多。

这个逻辑，从起点到终点，没有多少变量，就是细节和常识。

问：所以，你会抽象到一个很简单的逻辑？

肖威兵：如果一个方法很复杂，说明你还没有想清楚。我们领导说，对一个公司的理解，如果三分钟内没有讲到点子上，说明可能还没研究到位。

问：投资是否不局限于投资本身，而是对世界的洞察力？

肖威兵：趋势一旦形成，不容易逆转，惯性本身是一种常识。但你可以观察它向左还是向右，有没有偏离轨道。

一个人的个性、思维模式，本质上也是很难改变的，比如民营企业老板的领导风格、分享意识。

问：你的投资目标是什么？

肖威兵：追求可持续的、长期的合理回报。

问：做基金经理，最重要的是什么？

肖威兵：坚持对的、改正错的，两个都很重要。今天是对的，明天不一定对，反之亦然，始终在这种推敲里，找一个真实的答案。

注1：富国天盛自2018年9月以来，完整的半年度收益率分别为33%、22%、28%、31%，数据来自基金定期报告，截至2020-12-31。

注2：富国天盛最近两年净值增长率为138%，业绩比较基准增长率为32%，同类排名144/1552。业绩及同类排名来自海通证券(600837,股吧)，同类类型为灵活策略混合型，业绩比较基准来自wind，截至2021-2-26。基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对本基金业绩的保证。

注3：富国天盛（2014年4月30日成立）2016-2020年度基金份额净值增长率与其同期业绩比较基准收益率（沪深 300 指数收益率×65%+中债综合指数收益率×35%）分别为-10.63%（-6.37%）、29.16%（13.89%）、 -18.89%（-14.51%）、 61.32%（24.65%）、67.94%（18.86%），数据来源∶基金定期报告，截至2020年12月31日。袁宜自2014年4月至2018年9月担任本基金基金经理，肖威兵自2018年9月开始担任本基金基金经理，基金历史收益不预示未来。

注4：肖威兵在管的其它产品还有富国新趋势A/C（于2019年5月29日起开始任职）、富国成长优选三年定开（于2019年8月20日起开始任职）。其中，富国新趋势A  基金份额净值增长率与其同期业绩比较基准收益率（沪深300指数收益率*20%+中债综合指数收益率*80% ）2019-2020年度分别为0.26%（10.59%），12.81%（7.88%），富国新趋势C基金份额净值增长率与其同期业绩比较基准收益率（沪深300指数收益率*20%+中债综合指数收益率*80% ）2019-2020年度分别为-0.24%（10.59%），12.25%（7.88%）、富国成长优选三年定开基金份额净值增长率与其同期业绩比较基准收益率（中证800指数收益率×50%+中债综合全价指数收益率×50%）2019-2020年度为14.12%（16.98%），39.65%（12.89%），数据来源于各基金定期报告，截至2020年12月31日。

基金经理简介：肖威兵，硕士，2002年5月至2002年12月任国元证券(000728,股吧)有限责任公司分析师；2003年4月至2005年6月任上海金信管理研究有限公司分析师；2005年6月至2006年3月任国金证券(600109,股吧)有限责任公司分析师；2006年4月至2009年8月任国泰基金管理有限公司分析师；2009年11月至2018年8月任海富通基金管理有限公司分析师、投资经理、组合经理；2018年8月加入富国基金管理有限公司，2018年9月起任富国天盛灵活配置混合型证券投资基金基金经理，2018年12月至2020年1月任富国新活力灵活配置混合型发起式证券投资基金、富国新机遇灵活配置混合型发起式证券投资基金基金经理，2019年5月起任富国新趋势灵活配置混合型证券投资基金基金经理，2019年5月至2020年6月任富国新回报灵活配置混合型证券投资基金基金经理，2019年8月起任富国成长优选三年定期开放灵活配置混合型证券投资基金基金经理，2019年5月至2019年9月任富国新优选灵活配置定期开放混合型证券投资基金基金经理，2019年3月至2020年3月任富国新收益灵活配置混合型证券投资基金、富国新优享灵活配置混合型证券投资基金基金经理。具有基金从业资格。

上述内容及观点仅供参考，不构成具体投资建议。市场有风险，投资需谨慎。