顶尖财经网(www.58188.com)2020-11-28 9:00:25讯：

财秘笔记和大家一起度过6年了，在这6年中米米也和大家一起在金融领域成长了很多。

我们一起做银行存款、一起打新可转债、一起买基金、一起做港股。

眼看2020年就要过去了，米米决定和陈果、贝贝一起干票大的。采访投资圈内基金经理人，让他们给我们聊聊2021年投资的财富密码在哪里？

这个栏目由于是米米提议的，陈果和贝贝都认为就叫《米聊》挺好。

本期是《米聊》的第一期，由米米好闺蜜陈果独家对话九泰基金人徐占杰。

徐占杰先生是南开大学经济学硕士，2009年加入证券行业，历任华泰证券(601688,股吧)首席交运行业研究员、湘财证券首席电子行业研究员、中国华电集团资本控股公司高级投资项目经理。

专注定向增发投资，2015年加盟九泰基金管理有限公司，任定增投资中心副总经理、致远权益投资部基金经理。他的代表作，九泰泰富定增混合。

以下是陈果的访谈实录文字完整版：

陈果：作为一个基金经理，希望您能告诉大家，怎么挑到一只好基金？

我个人的想法是，好的基金，一般来说首先是已经存续了一段时间的基金，它一般不是一只成立期比较短的基金，时间短你可能难以判断它的风格。

最起码已存续一段时间，让你能够判断出它的投资风格。然后看它的基金管理人，历史上管理过基金的回报情况。

看看年复合回报率，就是平均每一年的收益率。

假如说它管理时间比较长，有个五六年、七八年、10年，甚至再长的时间，10年以上的就比较少了，它的年复合回报率，是不是相当不错？

如果说长期的话，回报率肯定是越高越好，但高的、特别高的就比较少了，还要看长期回报稳不稳定，最后看看它持仓的集中度和换手率。

集中度不要特别高，但是特别低可能也不行。

一般来说，集中度稳定在前十大重仓股占基金3%~8%这样的一个水平里。然后换手率也不要特别频繁，因为换手是有交易成本的，一个是冲击成本，另外一个是交易费用。如果它是特别频繁的换手的话，基金风格可能偏向短线型，短线型基金的交易成本一般来说较高。

冲击成本是指在交易中需要迅速而且大规模地买进或者卖出证券，未能按照预定价位成交，从而多支付的成本。

陈果：有一个问题，我们怎么来评判一个企业的估值？传统行业我们可能用PE\PB，互联网行业可能用点击率，但是我们现在用这些东西都是不是已经过时了？我们现在看一个企业，应该从哪个角度来判断它有没有价值，或者它的价值应该在哪里？ 

关于企业估值，在逻辑上唯一成立的估值方式，是根据未来现金流的折现对企业进行估值。而其他的估值方式都是对现金流折现法的一种模拟，之所以折现率相同下具体估值结果有所不同，在于大家对未来现金流判断有所差别。

比如有企业现在亏钱，一个月亏一个亿，但他以后有可能就是1个月赚10个亿。你怎么去看它现金流，怎么去估值？要折现回来看，它往上走多长时间？他有可能折回来是1万倍对不对？对，它不是我们用单纯的PE或者PB估的。

就是说大家为了弥补这种对未来曲线式变化或者指数式变化，或大家想象不到，无法用大脑衡量，于是采用比如说点击率、ARPU值、覆盖率、渗透率等之类的指标，去给企业进行估值，这是对这种指数级变化情况下人类大脑无法很好的直观感受现金流折现的一种弥补方式。

我们用PE、PB等传统指标进行估值，其实也是现金流变化情况下折现为现值的一个直观感受的弥补。

对科技类公司，投资人员都说需要看科技公司所在的赛道。

因为投赛道从一定程度上来说，看得可能更远，如果公司真能保持20%的增长，并保持20年，如果用市场利率10%来折现的话，算算多少倍？

它应该是非常高的，我们之前算过的企业可能上百倍或者说200倍都有，这主要是基于一个对长期的看法。 

但现在估值方法，有两点跟以前不同： 

第一点是现在属于一个资本过剩的时代，央行想推动经济发展，货币的发行量可能会有所增加。而这些钱在市场上，又拼命找项目企图获得比较高的回报。这些资金在互相竞争时，无形把企业的估值推高了。

所以现在寻找上世纪60年代，格雷厄姆、巴菲特、施洛斯那些人所想寻找的，企业估值低于有形净资产或者低于流动资产减去流动负债，低于营运资本的机会，可能比较少了。 

第二点是，这个时代发展的比以前快了，现在一年的变化可能顶上过去几年的变化甚至10年的变化，这个时候人们的眼光，自然也就看得远了。

分析师或者说投资组合经理，他所看待标的，可能看得也更远了。这时或许会产生不同的投资风格，甚至与以前那些经典投资大师的投资风格不一样，新投资理念的诞生，都会给这个时代带来一些变化，这也是可以理解的。

（左边是徐占杰，右边是陈果）

陈果：对于我们这些小白而言，有什么更简单办法来判断企业估值？

企业的估值，我觉得现在投资这个行业正在变得越来越专业化和技术化，但它里边仍然有一些人性的波动，有的时候它会把价格砸到一个令人咋舌的低的位置，而有的时候它也会把价格推高到你无法理解的一个状态。

对于小白或者说普通人，如果非要投资股票的话，我的建议是要有足够的耐心，要精选股票。投一些可以理解的、确定性相对更高的机会，你可能不需要为了赚钱去投很多股票，如果你投资4~5只觉得可以的股票，并且这些股票确实给你带来了比较高的回报，从这个意义上来说，这项投资还是不错的。

但是大多数小白是，今年开始做股票，今年就想赚钱。投了10只，要10只都赚钱，这就很难。

想通过投资股票来赚钱需要事前对股票做深度的了解，要等到合适机会出现再出手。

比如说危机出现的时候，比如就像今年3月份疫情最严重时，美股连续熔断，那时如果基于一个对人性的认知，在非常令人乍舌无法理解的价格上去投资你心仪的股票。

股票投资前要想明白，带着准备去等这样的机会，而不是说觉得我今天不投就过去了，然后明天又很着急的去投资。

投资，我觉得耐心最重要，要持之不断的努力，不要老想着天上掉馅饼，要投入努力。

陈果：九泰泰富之前有一段低迷期，后来又逐步上涨，现在业绩非常好，您是怎么做到的？

我们基金从2016年开始投资，因为我们这只基金成立后5年内，在股票方面，主要投资非公开发行股票，就是再次融资的上市公司。而很大的公司，比如银行、白酒，现金流比较好它基本不融资，或者融资规模比较大，比如说融200个亿，分成10份，每份就是20个亿。而20个亿的话，我们投的话，集中度又太高。所以对我们的定增基金，如果大家在合同规定中的业绩比较基准之外，还想再找一个股票市场指数，来对比衡量他的业绩表现的话，我个人觉得中证1000是一个比较好的对比标的。因为它代表了大量的我们可以投资而且有不断的融资需求的中小型上市企业的综合表现。

我们做的基金2016年到2018年，净值从1元跌到过0.81元左右。后来看起来好像是咸鱼翻身了，做了一个逆境反转，实际上基金在很差的时候，我们却是有信心的。因为知道基金投资的是什么样的股票，投资的这些公司从长期来看应该是有价值的。我们是在市场上挑的一些公司去投，并不是乱投。

从时间看，当时是属于一种风格转换的时期。2016年-2017年的那个时候，正好赶上中国加大对外资开放，很多外资进来。外资刚进来时，会投资大的公司，所以那时28分化很明显。

28分化就是说，大公司股票涨，小公司股票跌，我们当时觉得这种风格上极致的演化，不会持续太长时间。长时间看，它终归会有一个价值上的回归。

除了引外资外，还有些时间也会出现28分化，比如说中国的经济遇到困难的时候，这时大的公司它会比小的公司表现要好。就像环境恶劣时，大鱼会吃掉小鱼一样。

但如果环境发展的比较好的时候，宏观经济开始扭转了的时候，你就会发现有更多的市场空间腾出来，这些小鱼增长率可能会比较快，因为它本身可能相对来说更有活力，然后市场空间出来的时候，它的成长性相对大公司来说或许比较高，市场可能会开始重新追逐一些中小型的公司，就是说市场风格会演化，它具有周期性，或者说它会演化到极致，然后再反转回来。

在这个过程中，我觉得对我们这一类的基金，这种长期投资的基金，大家的判断不要仅基于短期的表现，要多看一看它的投资理念，然后多分析它的投资思路、投资方式，判断它能不能给你带来一个长期的回报，这样的话投资者就能够比较理性的去选择基金。

如果大家排着队去证券公司开户，然后大家去银行抢基金，那么基金应该是属于非常火热的状态，这时作为投资者，反而需要理性一点。要想想市场是不是过热了？

毕竟它有一个周期性，当大家都觉得谈股票的人属于不务正业，当玩股票的人都不乐意或不高兴说股票的时候，那时候反而可能是长周期上的一个入场时机，但是真能做到这一点的人反而很少。

（左边是陈果，右边是徐占杰）

陈果：相对封闭式基金来说，大多数人一开始都会选择开放式基金，这两种基金之间是有什么区别吗？ 

封闭式基金是你买了以后，在正常运作期间没法赎回。如果是上市交易型的封闭式基金，只能在二级市场上去进行交易。一般情况下，封闭式基金如果上市交易的话，它是有折价的，折价就是基于对流动性的折价。

如果说市场条件不变，它持有的股票股价不变，理论上只有离到期时间越近，它才会向净值进行收敛。

陈果：作为投资者，对我们一般投资者来说，是投封闭的好一些，还是投开放的好一些？

这个方面没有非常明显的区别。总的来说，投资基金还是跟基金的投资理念，基金经理对基金的管理方式有关，只要你足够认可基金经理的投资理念，无论是封闭基金，还是开放的，其实关系都不大。

另外投资封闭基金，还是开放基金，还跟你的投资期限有关系，比如说你投个10年的封闭式基金，就会对资金占用的时间比较长。

备注：九泰泰富定增混合的基金经理历史沿革情况如下：吴祖尧：2016年9月26日-2018年6月5日，徐占杰：2016年9月26日至今。

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