春节前后，A股市场维持存量博弈的震荡行情。不过，从公私募机构仓位情况看，稳中有进的“加仓模式”已开启数周，有的还出现重仓迹象。机构人士认为，当前结构性行情下的主流配置方向仍是主板，但中小创经过估值修复，配置价值值得期待。

　　存量博弈

　　春节前后，央行完成对货币政策工具利率的调整，分别上调中期借贷便利（MLF）、逆回购、常备借贷便利（SLF）利率水平。分析人士表示，近期结构性利率上行主要目的是防止金融机构过度期限错配和加杠杆行为，对股市影响有限且基本已被市场消化。总体来看，当前市场风险偏好有所回升，资金流动性稳健中性，A股市场存量博弈明显。

　　两融余额方面，进入2017年呈“先降后升”态势。Wind统计沪深两市两融余额周频数据显示，1月首周余额为9328.96亿元，到月底余额为8679.81亿元；2月有所回升，从首周余额的8727.39亿元升至2月16日的8959.12亿元。

　　同时，A股换手率相对低迷，反映出市场谨慎的交投情绪。东方财富网数据显示，2月17日共有67只股票换手率超20%；2月16日共有54只股票换手率超20%；2月15日，88只股票换手率超20%；2月14日，56只股票换手率超20%，绝大部分换手率仍在10%以下。

　　摩根士丹利华鑫基金在2017年投资策略报告中表示，目前投资者风险偏好相对较低，存量博弈和结构性行情为市场的主要特征。尽管市场震荡态势明显，但并非没有机会。

　　南方基金投资总监史博告诉中国证券报记者，目前，不少股票经过前期回调，加上企业内生利润增长，越来越多标的在估值上重回合理区间，从此角度看，值得投资的股票越来越多。

　　好买基金研究员雷昕认为，尽管市场数据佐证大盘处于中长期底部区域，但货币政策稳健中性，存量博弈，难以驱动市场形成系统性行情。史博也表示，目前关注指数的意义并不明显，应注重自下而上选择好的行业与板块，并认为经济增长敏感的强周期行业有机会。

　　对于后市，安信基金一位专户投资经理认为，尽管市场的整体估值比以往相对具有吸引力，但市场逻辑已出现变化，且新股持续发行，寻找具有安全边际或具有一定上涨能力的个股变得困难。预计今年一季度会有一波上涨行情，二季度可能会有波折，但仍会回升。

　　另有业内人士表示，市场新增资金可期，但至少要等到二季度经济数据确定之后；只有前一年的改革预期得以兑现、过剩产能板块确实已出清以及盈利再次确认后，市场的投资逻辑才可能出现反转。

　　仓位上升

　　尽管市场偏谨慎的情绪持续升级，不过从机构仓位管理角度看，其操作似乎并不保守，有些机构本月甚至出现重仓迹象。

　　公募基金方面，恒天财富数据显示，以简单平均方法计算，2017年1月6日当周全部参与监测的股票型基金（不含完全被动型指数基金，下同）和混合型基金平均仓位为55%；1月13日当周全部参与监测的股票型基金和混合型基金平均仓位为55.87%；1月20日当周全部参与监测的股票型基金和混合型基金平均仓位为54.68%；2月10日当周全部参与监测的股票型基金和混合型基金平均仓位为56.29%。

　　业内人士表示，由于春节前A股略显疲态，部分机构出于稳妥考量逐步减仓，但整体来看，这一阶段的仓位管理呈稳中有升态势。

　　可见，市场交投平淡并非是某些乐观派加仓的“绊脚石”。深圳某中型基金公司混合型基金基金经理告诉记者，节前市场交投平淡主要受季节性和假期因素影响；随着调整因素远去，A股市场有望于节后迎来修复行情。这位主投创业板的经理已将春节前近七成的仓位调至目前的逾九成。“目前创业板表现出来的仍是一个大的‘底背离’信号，随着市场悲观情绪消化及流动性的缓解，处于1900点附近的创业板给人们提供了一个加仓良机。”他说。

　　有偏谨慎的基金经理认为，目前A股已进入碎片化投资阶段，特征是下跌股票比上涨的多。深圳某基金经理在测算后认为，市场上约有三成公司相对安全，并据此降低了对今年市场的预期收益率。“年前就已经减仓，目前创业板还在调整，容易踩雷，一直没加仓，尽量保持一个绝对收益的水准即可。”

　　私募方面，私募排排网最新数据显示，仅两成参与调研的私募对2月市场持看涨态度，不过即便如此，他们在仓位管理上却并不保守，相较于1月的仓位布局，本月在仓位管理上反而出现重仓迹象。固利资产投资管理委员会主席黄平表示，短期看市场仍存较大机会。“随着年前A股估值风险释放后，个股长期配置的价值正在凸显，目前已将仓位加到了75%。”

　　深圳某大型私募总监则对中国证券报记者表示，对后市持谨慎态度，仍在等待时机。“部分产品在去年12月大跌之前就把仓位降了下来，到目前为止，仓位只有15%左右。”

　　记者在采访中发现，机构投资者虽对仓位管理态度莫衷一是，但也都是出于稳健投资的考虑，对市场形成大跌的预期几乎为零。雷昕表示，当市场预期偏暖时，处于震荡行情的市场冲出一波行情是大概率事件，而这或许是机构愿意加仓的一个原因。

　　最爱蓝筹

　　从目前看，机构关注的热点仍是蓝筹股。银河证券数据显示，公募基金去年四季度重仓持股中，中小创占比降5个点至39%，主板占比为61%。持股风格正在向主板回归。不过，经过一轮估值修复的创业板在近期出现反弹。“公募基金对中小创是清仓式撤出还是阶段性撤出，是不是要卷土重来，目前还需观察。”银河证券基金研究中心胡立峰表示。

　　数据显示，2月上半月基金公司合计调研108家上市公司。其中，有26家公司接受5家以上基金公司扎堆调研，而去年下半年以来持续跑输蓝筹股的中小创则仍是调研的重点。分析人士认为，基金调研的上市公司仍集中于创业板和中小板，或表明其对中小创个股仍有期待。

　　配置方面，摩根士丹利华鑫基金认为，短期内，经济复苏预期及中游行业利润回升支撑股市反弹，但市场中长期仍受利率上行及内需平淡制约，反弹高度或受限。不过，估值合理的成长龙头、竞争格局好、基本面有支撑的标的仍是不错的选择。

　　换手率方面，国海证券认为，流动性的下降驱使原先热衷于创业板炒作的资金力量远离和撤出，从而形成负向反馈的循环，过去那种机构主导+散户参与进而共同推高股价上涨，并在某一时点进行收割的盈利模式，在流动性下降的情况下正在逐渐崩溃。

　　此外从创业板估值水平看，Wind数据显示，截至2017年2月16日，其市盈率（TTM）已从2016年3月的76倍一路下降至目前的59倍，尽管创业板市盈率重心不断下移，但相比之下，上证A股、深证A股、沪深300乃至中小企业板的平均市盈率并无太大变化。有基金经理表示，虽然中小创出现相对其他板块较大幅度的下跌，从绝对估值角度看，不少股票通过下跌已至较好的买入时点，估值较之以前也有较大幅度的回调。但整体而言，中小创估值仍处相对较高水平，易激发市场套现冲动，由此带来一定的行情调整风险。

　　2017年以来两融余额走势

　　时间 沪深两融余额(亿元) 沪市两融余额(亿元) 深市两融余额(亿元)

　　2017年2月16日 8959.12 5223.78 3735.34

　　2017年2月10日 8831.75 5125.60 3706.14

　　2017年2月3日 8727.39 5041.78 3685.61

　　2017年1月26日 8679.81 5009.22 3670.59

　　2017年1月20日 8921.40 5140.27 3781.13

　　2017年1月13日 9202.76 5320.40 3882.36

　　2017年1月6日 9328.96 5403.59 3925.37

　　2017年以来A股周成交规模

　　时间 成交量(合计) 成交金额(合计)

　　[单位] 万股 [单位] 万元

　　2017年1月6日 13230885.21 171284041.2

　　2017年1月13日 15860241.51 198210067.3

　　2017年1月20日 14597377.84 181179660.5

　　2017年1月26日 9549168.67 118987873.2

　　2017年2月3日 1903322.63 23976227.78

　　2017年2月10日 16096156.91 202223972

　　2017年2月17日 19641172.61 238387301.9

　　数据来源/Wind资讯 制表/马爽