近期，中国基金报粉丝群邀请了康曼德资本总经理丁楹做客。

丁楹拥有18年基金管理经验，曾任职中信证券、长盛基金、中信基金、中信建投证券等知名机构，2013年“奔私募”，创立康曼德资本，康曼德其名Commando，意思是特种兵。丁楹秉持价值投资理念，建立以价值投资为主轴、并辅以量化分析的投资体系，他认为现阶段经济增长处于低位，市场下跌空间小，最好的投资策略是挑选“小而美”、“大而优”的公司，通过长期持有获得超额收益。

在一个小时左右的交流活动中，丁楹从美国税改、A股趋势、热点行业板块、明年投资机会等，到投资方法、配置策略、买基心得等，给粉丝们答疑解惑，分析问题十分透彻，条理清晰，并引用了数据等做佐证，富有深度和哲理，非常精彩。

以下内容是丁楹这次跟29个粉丝群14200位粉丝交流的精华部分内容，基金君整理出来，大家可以先品味一下。

1、美国税改：短期利于美元和美股，中期却有隐忧，美元可能先强后弱。长期来看，本次税改有利于中国等新兴市场的出口，带动企业盈利增长。

2、2018年宏观局势：明年的经济整体是先抑后扬，通胀是前高后低。今年的货币政策总体紧平衡，逆回购只是在调解市场短期流动性，改变不了整体流动性偏紧的趋势。

3、2018年市场：对于明年全年来看，我们最看好港股，估值最有吸引力；上半年看好美股，下半年更看好A股。

4、2018年操作思路：根据各大券商的盈利预测，2018年的可能会比2017年更难做，分化还会继续，我们看好消费升级和科技进步。

5、白马股行情：明年上半年将延续白马股行情，而下半年有可能是全面开花。

6、消费品投资：消费品行业的投资逻辑一般是两个，一是集中度提升，二是利润率的上升。消费品投资在时机选择上，一方面看估值，另一方面看是否推新产品。

7、汽车行业投资：关于汽车行业机会，一是要看自主品牌的崛起，二是看豪车市场。2018年汽车行业从销量和产量增速来看，大概可能在3%左右，行业内部继续分化。

8、择时和价值投资：我们以价值投资为道，量化为术，更多从价值投资角度分析，当然二级市场择时也很重要，我们更多依据量化指标跟踪市场，把以前交易上的经验转化为择时的技巧。

9、获利的方法：首先要有长期投资的心态，赚取企业盈利增长的钱，而不是博弈的钱；再者要研究企业处于行业周期的阶段，判断估值水平，消费品投资15倍估值算便宜，30倍算贵；还有，找有成长性的公司，看企业有没有能成为爆款的产品。

10、买基心得：一看公司，二看基金经理，三看产品要素。投资要耐得住寂寞，经得住诱惑，熬得住回撤，扛得住大涨。

以下是康曼德资本丁楹和粉丝们的精彩对话，可以细细读来。

明年宏观、市场趋势

问：美国税改如果通过，中国市场会被冲击吗？这种情况下，有什么投资品种可以规避风险？

丁楹：美国税改不会对中国造成巨大影响。因为中国股票市场的走势有其自身的特点，受中国自身的经济发展状况和发展阶段以及资本市场的特点影响。美国税改短期利于美元和美股，中期却有隐忧。从历次税改的经验来看，本次税改有利于新兴市场的出口。

过去40年内美国税法有3次大幅改动，人们普遍认为税改将推动美元走强，但结果事与愿违。我们认为，短期内有利于刺激美股的估值，中期有比较大的风险。1986年立法后，美元在接下来的6年里下跌了大概22%。2001年、2003年立法后，美元在接下来的7年里下跌了大概37%。如果明年推动的话，我们认为，美元可能先强后弱。

减税可能从几方面推动美元走强。一方面，减税带来的资金回流，有望导致对美元需求增加，推升美元；另一方面，减税可能刺激未来的通胀预期，以及推动美联储更快加息，将导致美国相对其他国家利差上升，推动美元升值。鉴于这两大考虑，我们预计美元走强的趋势将维持到明年年中左右；在下半年开始，减税预期落定，预计欧元区紧缩重回视野，美元可能走弱。从历史经验看，历次税改都显著加重了美国政府的赤字水平，这是美元在税改后承压下行的主要逻辑。

另外，减税整体利好新兴市场，包括中国。1981 年减税后，发达市场跑赢；2001 年减税后，新兴市场跑赢。我们认为，两次相对表现的变化反映的是两者基本面强弱关系的变化。

基于当前全球贸易体系和产业分工格局，我们倾向于认为，本次减税后，美国扩大进口的最大受益者将与2001 年减税后的情形一样，有利于新兴市场。这将拉动新兴市场出口，从而带动企业盈利增长。我们估计在全球增长继续复苏、新兴市场估值偏低的背景下全球资金流向新兴市场的趋势将持续。我们整体看好新兴市场相对发达市场的表现。

问：明年宏观经济如何发展？今年逆回购这么密集，为什么股市没有受到利好影响？

丁楹：我判断明年的经济整体是先抑后扬，通胀是前高后低。今年的货币政策总体紧平衡，可以看到M2降到10%以内，逆回购只是在调解市场短期的流动性，改变不了市场整体流动性偏紧的趋势。

大家看这张图，红色的线是我们跟踪的产出缺口，产出缺口主要根据工业增加值及潜在的工业增加值经过季节调整以后做出的差值，跟踪经济增长的情况。

我们可以看到，红线在今年4月份见到顶以后，逐步回落，现在降到了零轴以下。那么，我们来看，淡蓝色的线是PPI的同比数据，在今年上半年见到顶以后回落。PPI回落后，年中又反弹，从短周期来看，增长和通胀组合有点类似于滞涨，所以，近期我们可以看到股票和债券都在调整之中，这和投资中的逻辑非常相似。

问：截止到目前有观点认为，今年以来很牛的泛消费股，如食品饮料，家电等，明年将继续牛下去。也有人看好明年电子元器件，5G，新能源车等新兴产业的机会。您怎么看。明年投资港股，A股和美股，谁的性价比更高？

丁楹：我们长期看好消费行业，最重要的是看估值是否合理。我们认为，如果估值合理的话，明年5G、新能源车、消费都有机会。同时，对于明年全年来看，我们最看好港股，上半年看好美股，下半年更看好A股。

大家看这张图，现在上证综指估值大概在15倍多，恒指12倍多，标普500 是24倍多，所以，从全球指数的估值来看，香港市场比较有吸引力。海外市场短期之内因为美国税改有利于股票市场，但是从中长期来讲，税改还是加剧了美国的贫富分化和社会矛盾，美国市场有一定隐忧。

明年的投资机会、看好的行业板块

问：今年涨的比较好的板块，明年是否还有机会呢？明年看好哪些行业呢？明年的投资思路依然还是价值投资为主吗？

丁楹：2018年我们主要的操作思路是精选个股，获得alpha收益，同时通过期货和期权等衍生工具对冲系统性风险。

根据各大券商的盈利预测，2018年的可能会比2017年更难做，因为从2017年驱动A股上涨的主要是盈利，而不是估值，但是根据目前各大券商的预测，比如中信预计2018年的盈利增速在10%，海通证券扣除金融行业后的盈利增速预测在18%。

当然，我们要考虑到明年，因为换届的影响，海外因素如、中东局势等，增加市场方向的不确定性。

我们认为，分化还会继续，我们看好消费升级和科技进步，消费升级包括和吃穿住行密切相关的龙头企业，科技领域包括人工智能对传统领域的改造。

我们认为，明年市场主流还是价值投资。当然，当股价跌下来以后，有可能刺激并购，我们最看好的领域，包括医疗和环保。

问:明年的蓝筹股、白马股行情是否会延续今年的风格，继续强者恒强，还是会多点开花，向二线蓝筹扩散。明年比较看好的行业板块，以及原因?

丁楹：我们认为，明年上半年将延续白马股行情，而明年下半年有可能是全面开花。

当前驱动经济的核心力量仍然是消费，因此大消费领域，尤其是在那些跨越房地产周期，而且与美好生活息息相关的细分龙头，值得重点关注，比如食品饮料、金融、汽车行业等。

消费品行业的投资逻辑一般是两个，一是集中度提升：尽管行业增长缓慢，但是龙头企业的天花板，往往取决于集中度提升还有多少空间；二是利润率的上升：快速消费品形成品牌后，是否还有定价权，同时规模提升后成本是否能降下来，也就是说是否能形成规模经济从而提升利润率。

消费品投资在时机选择上，一方面看估值，另一方面看是否推新产品。第一，一般来说，消费品在市盈率15倍以下是比较好的介入时机，30倍以上为风险区域，可以根据企业的盈利增速做适当调整；第二，消费品公司往往在出新品的时候有比较好的买入机会，因为新产品往往是消费品提升估值的重要催化剂，如果新产品成功了，尤其是成为爆款，是出牛股比较好的时候。

问:房产税声音不绝于耳，后续是不是房地产就不能继续关注了?

丁楹：房地产的问题大家都比较关注，房地产行业的产值非常大，任何一个政策的出台对于行业内企业而言，都是一样的，我相信有竞争力的企业会最终胜出，需要在投资上给予更多的关注。

一般来讲，房地产税的推出，对整个房地产行业是不利的，但是我相信尤其是二级市场很容易消化这些不利因素，尤其当大多数人都认为影响负面、不关注的时候，我们有可能找到便宜的品种进行布局。

问:明年关注那些板块?生物医药?5G?大数据方面那些是龙头股?

丁楹：我们比较关注5G，因为5G对物联网、万物互联都会有很多刺激，而且5G最核心是在天线技术方面有很多突破，会带来一些新的机会。我们做私募可能跟公募不大一样，我们不会覆盖很广的领域，所以在5G里面，我们会挑做天线的公司，做相对来说比较深的跟踪。

问：在蔚来ES8 光之翼这些新能源汽车整车出来以后，明年对新能源汽车的投资方向是否该转到下游产业链。新能源汽车概念的上中游是否还有投资价值。康曼德来年的投资重点是否还会有汽车板块?

丁楹：明年我们还会把汽车行业作为重点跟踪领域，根据行业专家的观点，大家认为，2018年的汽车行业会相对比较平稳，从销量和产量增速来看，大概可能在3%左右。行业内部继续分化。

新能源汽车是方向，但是需要一步一步走，而现在市场炒作往往太快，上游和中游波动性太大，我们认为，不如好好把握下游。

关于汽车行业的机会，我认为，一是要看自主品牌的崛起，二是看豪车市场，豪车一般指单价25万以上的汽车。从销售数据上来看，现在日系车比较好，韩系车比较差，自主品牌虽然只有4.8%的增速，但是内部分化非常严重，比如江淮增速是-39%，而广汽是25.1%，吉利增速是71.4%。相对于行业整体只有3%的增速，豪车市场增速达到33%以上，所以这两个领域非常值得关注。

前一段时间，蔚来ES8的宣传攻势博取很多眼球，但是我们对于这些新产品，一开始要保持一个相对谨慎的态度。我们认为，这些汽车要有一定销量，才值得进一步跟入。一般来说，如果能够达到月产一万辆以上，才会有比较好的利润，否则的话，只是吸引了眼球。如果不能产生利润的话，我们对这些公司会保持一份谨慎。

问：在国家扶持的芯片产业，A股中的标的估值大部分都太高了，您怎么看待这个估值的高低？目前是否值得投资？十九大报告说--制造业升级，芯片行业前景广阔，业绩在2-3年都是蓝海；最近市场对芯片概念股很是追捧，对芯片股怎么看，是否会成为2018年投资主线？

丁楹：芯片行业不会成为我们2018年的投资主线。我们看一个产业的话，更希望能够看到它利润快释放的时候，能够把这个产业看得很清楚。芯片行业是国家大力扶持的产业，它要具有非常长远的前景，但是在短期之内，我看不到盈利增长的变化，可能会比较谨慎。

投资方法及配置策略

问：两个问题，一是如何处理择时与价值投资的关系。二是您认为明年确定性的行业有哪些？刚结束的中央经济会议指出要培养一批环保专业化企业，您认为环保领域哪些细分市场有机会。

丁楹：处理择时和价值投资关系，我们是以价值投资为道，量化为术，所以在选股的时候，更多是从价值投资角度分析，以价值投资为核心；同时，因为是二级市场的股票，择时也是很重要的，我们做择时，更多依据量化的指标，会建立好几类的指标体系来跟踪，通过程序化的跟踪，希望把我们以前交易上的一些经验转化为择时的技巧。

至于明年确定性的行业，因为我们是私募，在方法判断上可能跟以前有很多区别，以前我们可能自上而下看得更多一些，但现在自下而上看得更多。

我们自下而上看到，各个行业的龙头出现比较好的效益的增长，比如我们持仓的一些股票，包括食品饮料、汽车等领域，分化比较大，主要体现在龙头企业的集中度不断往上走，规模不断增加，成本不断下降，利润率往上走。

从中长期来看，我们认为，比较确定的是消费升级和科技进步领域的机会。在消费升级方面，跟吃穿住行相关的企业都不错，以前是吃饱，现在是吃好，以前只要有得穿就行，现在也要穿得更漂亮，包括住房、汽车等产业都有升级的概念。所以，我比较看好大消费领域的龙头公司。

在科技进步领域，我最留意的仍然是紧密和吃穿住行相关的。我更看好用人工智能或者说大数据的方法，把传统的吃穿住行做得更好、更有效率的企业。我觉得所谓行业定义，要看企业怎么去定义，尤其我们在移动互联网、物联网时代，行业会不断重新做定义。金融跟科技结合起来，就诞生了现在的金融科技，变成一个新的行业。所以，我们以前理解的行业，可能都会被新的概念替代。

至于环保行业，现在整个市值的话，A股是5000多亿，环保行业的规模比较小，实际上和未来的发展可能还不匹配，无论是固废、垃圾处理等，都是比较有前景的。而且，因为现在上市公司估值并不便宜，所以我们也没有重点关注环保领域。

问：请问丁先生业绩做的这么优秀的秘诀是什么？能不能给我们分享下投资的心得？请问如何像您一样发现价值？

丁楹：我们相信长期能给投资者带来比较合理的回报。在市场中想要得到合理的回报，首先要有平稳的心态，或者说有长期投资的心态，和其他股东一起赚取公司盈利增长的钱，而不是去赚博弈的钱。

所以，我们要花更多时间去理解公司的商业模式，在商业模式之外我们要找到一个投资逻辑，需要大胆假设、小心求证，通过严谨的分析来判断未来五年、十年，谁能够在产业里面最终胜出。对于大而优的公司，我们更多要看它的估值水平，通过拆分其业务结构，给它做绝对估值；对于小而美的公司，我们更多要看它是否有足够的市值成长的空间。

我认为，先要研究企业在行业周期里处于什么样的阶段，判断其估值水平的高低，比如消费品，15倍估值算便宜，30倍算贵。所以，股价在一个便宜的估值水平上，想买入就是一种好运气；股价在一个比较高的估值水平上，想卖出就是一种好运气。

再者，我们要找有成长性的公司，只有成长性好的公司，才能够迅速长大。看公司，我们更多看他有没有好的产品，这个产品是否能成为爆款，如果能成为爆款，我们就找到了一个非常好的投资机会。

问： 1、大盘一直在3300点左右徘徊，一般要多久才会结束啊？2、投资者如何判断捕捉A股市场投资主线？3、明年A股市场需要关注哪些行业具有良好的投资机会？

丁楹：短期市场很难预测，我一般会拿统计数据来分析短期的问题，从2016年以来市场出现几波调整，大致的幅度在5%-10%，平均调整幅度在7%左右，调整时间有长有短，有的一个月，有的两个月，但大致是一个半月。所以，如果我们拿平均值来做判断，市场的调整可能在年底差不多。

A股的投资主线，我认为，一方面看市场的价格走势，是不是已经形成了一个明显的趋势，哪些板块走得更强，往往是未来一段行情的主线，但这只是表象，我们作为机构投资人，更重要的是要看基本面的长期趋势。比如从2005年以来，食品饮料、家电、医疗生物、汽车等都是出牛股比较多的行业。所以，从长期来讲，我们仍然会把这些产业作为重点研究和跟踪的对象。在统计区间发生调整以后，结论就完全不一样了，跟目前的经济环境的变化有很大关系。如果把2013年以来做统计， TMT行业出牛股比较多。

所以，近四五年出牛股比较多的领域，也是我们要密切关注的，恰恰对应我们长期关注的消费升级和科技进步两个领域。

买基心得

问：请问如果按人弃我取，人取我弃，现在是否转买中小盘或创业板基金？

丁楹：人气我取、人取我弃，是指在极端的情况下的操作，被视为逆向投资。既然是极端情况下操作，其实它出现的概率不多，而且如果只记住了这两点，你没有坚持在趋势中的持有，也很难获得圆满的结果。所以，我们的理念是耐得住寂寞，经得住诱惑，熬得住回撤，扛得住大涨。我们更多要看清楚投资的金融产品的核心是什么，基础是什么。

最重要的是金融产品对应的内在价值，是不是真的有价值。如果有些中小板和创业板的基金或金融产品，对应的是估值很高、商业模式不是很成熟的公司，就是高风险的投资。对于自己看不清楚的东西、不熟悉的东西，我是不会去投的。

问：您好！我是入股市一年的新人。我想问两个问题，第一个问题我买入时机能选得很好，但是却找不到卖出的机会。请问从哪些方面可以确认时机？第二个问题，股市缺钱流动性不强的今天，我发现只有很少数的业绩数一数二的企业大涨。资金在未来几年是否依然会保持投资行业一二名的趋势?

丁楹：我比较喜欢投行业第一、第二的企业，或者未来能成为行业第一、第二的企业。因为只有能够进到行业的翘楚的企业，利润率才会比较好。至于市场的格局，我觉得大概率会往这个方向走，因为现在市场的结构，散户的比例在逐步下降，今年一到三季度，根据海通证券统计，散户比例应该是在42%左右，所以，现在已经是一个机构主导的市场，我觉得未来选股是更重要的。

择时是博弈层面的维度，博弈我也未必做得很好。我认为，消费股15倍以下买、30倍以上卖是比较合理的，如果PEG在1以内比较合理，到了1.2倍以上可能考虑卖出。我们更多要看企业在未来发展过程，竞争力到底是提升还是下降了。

问：18年您看好哪些板块，如何让普通基民科学买基，您对普通基民有什么更好的建议？

丁楹：因为我有长时间管理基金的经验，我觉得对于普通投资者来说，买基金主要有三点：第一要看基金管理公司的整体实力，第二要看基金经理是不是有长期的、好的业绩记录，第三要认真阅读产品本身的要素表，是不是适合你的风险偏好。