国庆长假期间，我们特别策划——对话明星基金经理系列专访，邀请2017年前三季度业绩、乃至中长期业绩优异的明星基金经理，以一问一答的形式，就今年股市特点、基金经理操作、未来市场投 资机会、基金经理对投 资的理解和感悟进行分享，以飨读者。

今日对话基金经理包括：银华盛世精选基金经理李晓星、交银稳健配置基金经理唐倩、上投摩根智选30基金经理孟亮。

他们管理的混合基金在今年前三季度分别排名第3、第5和第17名，处于领先地位。

银华盛世精选基金经理李晓星：“业绩为王”的市场风格未来或继续延续

中国基金报记者：您如何总结今年前三个季度A股市场的风格和特点？

李晓星：今年的市场其实是非常有效率的市场，无论上涨的是大股票还是小股票，无论是主板、创业板还是中小板，涨幅较好的股票都有一个共同点，就是都有很好的业绩支撑。因此，今年市场风格是坚定的价值投 资的风格，只要是基本面好、业绩增速快、估值合理的公司，二级市场的股票涨幅都不小。

所以，今年市场风格可以用一句话概括——“业绩为王”，业绩好的股票涨幅都不会差。

中国基金报记者：那您认为市场的这种风格和特点能否延续下去呢？

李晓星：实际上，大家在这个市场风格中做的越来越踏实，通过寻找各行各业中业绩增速快、估值偏低的公司，都能为投 资带来不错的收益。

如果这个市场风格往后看的话，未来只要不出现央行货币过度放水，不出现流动性过分宽松的局面，估值便宜、业绩增速快的公司依然会有不错的超额收益，市场上“业绩为王”的投 资风格很难发生改变；但如果出现流动性宽松局面，未来市场可能还会再现炒估值的现象。

中国基金报记者：从投 资业绩上看，银华盛世精选基金前三季度夺得混合基金季军。总结您前三季度的投 资，您觉得有什么得与失？

李晓星：“得”的方面是我们坚定选择“业绩为王”、选择业绩增速快的公司作为我们的投 资策略。以往这种策略都有不错的收益，今年的市场风格让我们投 资业绩更为优秀，坚持业绩为导向的成长股投 资让我们获得了市场的回报。

“失”的方面是，我们持有的一些景气度较高行业的股票卖出有点早。就像一条鱼，我们吃到3/5或4/5，但有些股票在市场情绪推升的“鱼尾阶段”涨幅还会有很大，而我们主要是吃到了“鱼头”和“鱼身”这一段，“鱼尾”这块经常吃不上。

因为针对我们看好的公司都会有估值上限的设定，我们会判断行业基本面、公司业绩增速，这样的公司估值给多少比较合理，当公司出现泡沫的时候，只要超出我们对公司的合理估值上限，我们就会选择卖出。

当然了，每个基金经理对每只股票的合理估值区间也是不一样的，从基金投 资来说，投 资者考察的是基金经理的投 资能力，而股票投 资本质上考验的是基金经理对股票的定价能力。虽然我们是相对收益的基金，但在投 资上还是会把风险和净值回撤当成很重要的考量因素，在公司泡沫化阶段我们会比较谨慎的，有些极度热门的公司我们撤出比较早，这也是我们做投 资的特点。

中国基金报记者：银华盛世精选基金2017年中报显示，基金重仓股为泸州老窖、五粮液等白酒类个股，您如何看待白酒股后市投 资价值？

李晓星：从现在往后看，白酒股向上的趋势还没有走完，白酒股周期启动一般有3-5年的景气周期，去年是第1年，今年是第2年，现在仍然是处于3-5年白酒牛市的第2年，这类板块未来仍有投 资价值。

首先，在国家实行禁酒令的背景下，白酒的交易量和需求仍然非常好，而且白酒的销量增长主要是来自民间消费需求，而民间消费要比“三公消费”更加稳定，同时白酒企业的盈利会更高，来自老百姓的消费升级需求的增长，这也是白酒板块竞争力的体现。

其次，今年国庆、中秋也是白酒的消费旺季，即便在最严限酒令的形势下，白酒的动销依然是非常旺盛，这说明白酒还是有很强烈的市场需求。

第三，白酒股这2年绝对涨幅蛮高了，但任何公司价格高不高都要去看估值，我们认为白酒目前没有泡沫，大部分白酒类公司估值在20倍左右，业绩增速却是20-30%，估值相对是合理的。

第四，从海外烈性酒消费品看，世界领先的帝亚吉欧酒业集团没有增长，还保持了25倍的估值。可口可乐、雀巢增速很慢，也是二、三十倍的估值。国内消费品增速这么快，相对估值还是偏低的。从海外的投 资经验看，由于消费品业绩相对稳定，估值相对也会高一些。我国今年消费品估值有所修复，但长期来看中国白酒行业估值可能会向成熟市场靠拢，白酒股未来估值还会有继续修复的空间。

中国基金报记者：从您个股操作上看，2017年中报与一季度前十大重仓股有五粮液、格力电器、好莱客三只重合，其他多数股票已经调仓，基金在短期内调仓换股的逻辑是怎样的？

李晓星：我们会针对短期涨幅较大的股票进行减仓，从持仓数据看，虽然不再出现在前十大重仓股，但实际上并没有卖掉，只是股票持仓比重下降，但也是在我们的核心组合里。

我们的组合持仓相对接近，会根据高抛低吸的原则对持仓比重进行调整，从前十大看我的基金的配置变化意义不大。

中国基金报记者：那你们前十大重仓股是怎样的标准筛选的？

李晓星：从选股的逻辑看，我倾向于选择选择景气度向上的行业、业绩增速快的公司、估值相对合理、与市场有一定预期差的股票。这是我们选股的核心逻辑，从行业景气度看，目前消费领域的高端白酒、食品，轻工、电商，新兴产业中新能源、电子都有一些景气度向上的特点。

中国基金报记者：2017年一季度数据中，银华盛世精选基金规模只有4739.18万元，而到二季度基金规模达到4.38亿元，为何规模会短期内有近10倍的增长？规模增长后对投 资运作有何影响？

李晓星：主要原因还是为持有人带来了赚钱效应，公司也做了一些持续营销活动。实际上，管理的基金规模增大对投 资没有什么影响，几个亿的增长对投 资运作影响不大，按比例配置自己看好的股票就行。

中国基金报记者：从您的调仓动作看，比如格力电器的持仓比例下降了，但因为基金规模增大，实际配置股份的绝对数量是在上升的，那么投 资者怎么了解您是看好还是看空这只股票呢？

李晓星：我的选股标准是不断选择性价比好的公司，哪家公司的投 资性价比好就买哪家。但只要是自己组合里面的股票，肯定是看好的股票，希望能给基金组合带来绝对收益。

持仓比例实际上可以影响基金净值的波动率，对基金净值贡献度也不同。如果一只股票的仓位加上去，说明这个公司性价比相对较高；而对于一些涨幅较大的公司，持有的性价比可能没有之前那么突出，我们也会加大其他性价比更好的公司去配置。

中国基金报记者：展望四季度市场甚至2018年，您如何看待市场风格的变化？未来基金会怎样布局市场？

李晓星：针对后市表现，我们对未来一年的A股行情是偏乐观的。我们认为，中证500未来一年的走势可能比沪深300、上证50要更好，这是我们针对未来一年行情一个大的判断，因此，我们会在中证500中挑选一些估值不高、增速过快的优质个股去配置。

具体看好中证500的原因，一方面是因为中证500此前跌幅较大，而沪深300、上证50上半年涨幅过大，从逆势投 资角度看，中证500比沪深300、上证50更有机会；另一方面，很多中证500的公司跌出了性价比，可以从中发现一些符合我们选股标准的公司，未来我们的方向会持续关注这里面的投 资机会。

中国基金报记者：最后一个问题，请问您认为后市还有哪些需要注意的市场的潜在风险？

李晓星：市场风险方面，目前看不到大的市场风险，我们认为中国经济未来一段都会走的不错，宏观方面可能还有波动，但整体上还是稳定向上的大趋势，我们对未来还是很有信心的。

交银稳健配置基金经理唐倩：唯有不断变化才能打造自己的护城河

在中国庞大的公募基金经理队伍中，男性基金经理一直占据了投 资队伍的主流。不过其中也有不少巾帼不让须眉的女性基金经理，依靠自身努力，取得了十分优异的中长期投 资业绩，令人敬佩。交银稳健配置基金经理唐倩便是其中之一。

据悉，唐倩擅长寻找并长期持有为股东创造长期价值的优秀企业，投 资风格较为稳健。数据显示，由唐倩掌管的交银稳健前三季度收益率达到41.9%，排名混合型基金第五名；而从长期看，自2013年担任该基金基金经理以来，其任职期回报率高达108.83%，年化回报率为21.35%，表现同样不俗。

中国基金报记者：在资本市场中浸淫多年，您可否谈谈对投 资的看法或者个人心得体会？

唐倩：当今中国资本市场的雏形大约形成于二十年前，目前，仍然在不断发展。我个人的一些投 资想法，也在过去多年的工作实践中不断磨砺。有一条主要规律，对于我个人而言非常重要，在此基础上，也衍生出几条具体规则：

“第一性原理”

我初次听到这个词，是埃隆·马斯克在三年前接受采访时提到的。意思是：只采用最基本的事实和原理去推断，而不是模仿或者类比原则。我认为，在投 资行业，“第一性原理”就是企业的中长期盈利前景，这是股东价值的最根本来源。在分析股票的投 资价值时，很多人会采用多种因子去分析，有些在中短期是有效的因素，比如经济周期带来的供需变化、利率波动和调控政策等。但事实上，会有很多超越这些中短期因素的力量。举个最简单的例子，两家产品雷同、收入规模接近的公司，面临完全一样的外部因素。五年以后，二者的境遇差矣。究其具体研究方法，投 资大师巴菲特有很多宝贵的经验值得学习。比如说可口可乐、喜诗糖果的投 资，就是非常典型的案例。

“简单类比”的危害性

我目前管理的基金业绩，在2015年出现了巨幅波动，从年中的涨幅最高接近两倍，到年底的涨幅回落到50%左右，到了2016年仍然导致很多拖累。总结当时的问题，主要在于2015年的持仓结构中，很多个股的估值在中小创板块的巨大涨幅中累计了巨大泡沫，遇到市场收紧流动性的政策后出现巨额下跌。具体而言，当时处于“互联网”泡沫的温床中，对于企业盈利处于基本忽视的状态，对于企业估值基本用很多离谱的假设去评估。其实，这一点也是违背了“第一性原理”，脱离了基本事实而最终导致风险失控。因此，在后续的投 资决策中，我将估值的严谨性、合理性放在非常重要的位置，切忌以不恰当的盈利预测以及估值水平去买入公司，相应也大幅下降了相应风险。

“减法”

回想起来，我买过大约二三百只A股公司，几乎囊括了所有的行业。然而，真正带来投 资回报的公司却屈指可数，反而在诸多个股上损失惨重。总结下原因，个人在研究水平上达不到驾驭全局的能力，不适合做所谓的行业轮动；另外，对于某些板块比如军工的股价驱动因素始终无法领悟，导致在这些高弹性股票上带来较大的亏损。相反，近些年来，我尽力将有限的精力投入在个股和板块的深入研究上，反而感觉事半功倍。主要体现在，只要所投 资的公司基本面没有问题，能够在较长时间内获得阿尔法收益。展望未来，如果希望能和“阿尔法狗”错位竞争的话，还是尽量避免在投 资上多做减法。

“控制风险”

经常被问到：如何控制风险。最容易被想到的是，控制仓位、均衡配置和行业分散等等。但我认为，只有深入和持续研究，大幅提高买入标准，并且做好长期持有的准备才能真正控制风险。“时间是好公司的朋友，是坏公司的敌人”。同样，时间也是检验是非成败的唯一标准。如果买入一个在半年内涨幅巨大的公司，当然是非常成功的。但是如果过了两年后，这个公司的市值跌去了一半，而且没有收复失地的可能。我对于这样的投 资标的，还是避而远之的。

中国基金报记者：您管理的交银稳健配置基金跻身混合基金第五，可否谈谈业绩优异背后的管理心得和经验？

唐倩：交银稳健基金的今年以来收益率较高。主要原因，还是在于把握了优秀质地、并且估值合理的龙头公司，赚取了业绩成长和部分估值扩张的阿尔法收益。

中国基金报记者：综合资金面、宏观经济等方面。可否谈谈四季度展望以及如何为2018年市场布局？

唐倩：我认为，目前资本市场的广度和深度都是足够的。所谓“海阔任鱼跃”，会有很多种投 资风格、投 资方法都能够很好的获取收益。就个人观点而言，我们的消费、医药、地产和制造类的龙头公司有不少在全球来看都是非常有竞争力的。因为，我们有个巨大而且快速增长的消费群体，有良好并且健全的基础设施，有优秀的各阶层劳动力供给。最重要的是，稳定的社会状态使得老百姓的投 资消费信心较高，并且新生消费群体有着自己的理念。

总体而言，我认为机会是非常多的，只是有没有能力去寻找。因此，对于个人而言，不断学习、不断变化去适应时代才是首要任务。放眼未来，我们会生活在一个人工智能、万物互联的年代。无论是投 资、还是生活、就业都会发生翻天覆地的变化。作为投 资人，唯有不断变化才能打造自己的护城河。

上投摩根智选30基金经理孟亮：仍看好新能源汽车，消费电子等行业机会

中国基金报记者：前三季度，您管理的基金取得了较为不错的业绩，在整个行业都位居前列，主要是踩准了哪些板块和热点？

孟亮：上投智选30基金今年的不错表现，主要受益于对新能源汽车、消费电子等板块投 资机会的把握。今年初，市场对新能源汽车、电子等板块的增长存在争议，一方面是2016年末股票市场持续调整，投 资者信心不足，另一方面对终端销量的担忧也影响到市场对板块投 资的看法。但经过实地调研和密切跟踪，我们认为新能源汽车、智能手机都是中长期发展十分确定的板块，盈利增长确定，行业景气度提升，而且股价调整也使不少优质上市公司的估值变得较为合理。这样的认识，也帮助我们把握住了相关板块的投 资机会，取得了不错的收益。

中国基金报记者：四季度您更为看好哪些行业的机会？前三季度火热的周期股、漂亮50等在四季度能否还会继续有布局机会？

孟亮：站在现在这个时点，我们仍看好新能源汽车，消费电子等行业机会。正如上文提到的，新能源汽车是一个长期十分确定的发展方向，世界各国都在制定战略推动新能源汽车的发展，长期来看，燃油车必然被取代，而中短期来看，各大汽车企业也推出计划，在2020年左右停止生产纯燃油车。而从新能源汽车的终端销售情况也较为乐观，今年工信部提出的75万辆新能源车销售目标大概率可以完成，预计未来几年的销量也会不断提升。行业发展，必然会使得上下游企业获益，我们也可以从中挖掘投 资机会。

电子行业也是这样，近期苹果、三星、华为、OPPO、小米都纷纷已经推出或者准备推出新一代旗舰机型，智能手机的发展趋势已经十分确定。其中，一方面智能手机单机价格不断提升，为各类科技创新留足了成本空间，另一方面，新的功能、技术又使得消费者愿意支付一定的费用，从而形成良性循环。而随着全面屏、声学功能升级、裸眼3D、陶瓷机身、双摄像头等新功能的应用和推广，上下游产业链中的上市公司也能从中受益。

中国基金报记者：在经历了多次的行情轮动、指数起伏，是否可以给投 资者分享一些独特的投 资心得，在市场震荡情况下，如何做好投 资？

孟亮：坚持价值投 资。从微观而言，估值，盈利，增长三者相匹配。同时，关注公司所属行业的景气度，以及投 资逻辑的变化，选择行业向上，景气度高，投 资逻辑清晰的公司。另外，我们从实业的角度理解上市公司的长期发展趋势，对公司的价值有充分的理解，把时间拉长看，我认为，精选个股比择时更重要。更重要的是，对于看好行业的信心，源自我们对行业和公司的深入调研，紧密跟踪，深刻理解以及长期关注。

中国基金报记者：对于您来说，价值投 资的本质应该是怎样的？在A股市场，如何落实价值投 资？

孟亮：价值投 资的本质应该是，从实业的角度理解上市公司的价值及未来发展。我们应该重视上市公司的盈利增长与价值之间内在的关系。

我认为，注重基本面分析、坚持长期价值投 资的做法已渐渐成为当前市场的主流策略。我们经过长期实践发现，股票的投 资逻辑看的越长，波动率可能越小。如果只从短期逻辑来筛选，虽然部分个股在短期内业绩爆发性可能会较强，但股价的波动性也会比较大。

中国基金报记者：现在公募行业越来越偏向机构化，散户的投 资体验变得越来越窄，您认为随着时间的推移，散户参与公募基金的路径是否会逐渐产生变化？

孟亮：从成熟市场的经验来看，股票市场始终是会走向机构化，通过对行业的深入研究，上司公司的长期跟踪，通过研究才能走的更远。