Q：11月份统计局制造业PMI上升至51.7，连续4个月高于荣枯线，并创2014年8月以来新高。近来CPI持续同比回升、PPI也继续改善，您对此有何解读？中国经济是否能够持续企稳？

A：11月全国制造业PMI上升至51.7，创2014年8月以来新高，从分项来看，购进价格从10月的62.6飙升至68.3，对PMI上升贡献最大，而生产、订单改善幅度相对有限。

11月以来，菜价止跌，蛋类猪肉价格下降。我们预测，11月CPI食品价格环比涨0.3%，11月CPI或反弹至2.2%。11月PMI原材料购进价格大幅上升至68.3，我们预测11月PPI环比涨1%， 同比上升至2.8%。

从长期来看，11月无论从下游需求还是中游生产来看，经济都出现减速迹象。中国经济的三大支柱之一的房地产，其领先指标房地产销量随着各地密集限购政策的出台增速已大幅减缓，甚至负增长，汽车销量小幅回落，发电耗煤增速比10月明显回落，基建投资独木难支，未来经济仍有较大的下行压力。

Q：特朗普赢得美国总统大选后，对美国经济复苏的预期增强，美元维持强势，这对国内会造成哪些影响？您对人民币的贬值空间有何判断？国内货币再宽松的可能性是否会进一步减小？

A：特朗普意外赢得美国总统大选，由于其政策主张减税和增加财政支出刺激经济，引发了市场对美国经济进一步复苏的预期，加上美国近期公布的经济数据无论是非农就业还是通胀都大幅好于预期，12月的加息几乎已成定局，美元指数强势上涨。叠加近期大宗商品的上涨，引发了市场对“再通胀”的预期。美元升值对国内的影响主要表现在人民币汇率上，人民币被动贬值的压力加大，资金外流，外汇占款大幅下降。

11月，欧元、英镑兑美元分别贬值了1.71%、2.43%，而人民币对美元贬值了1.55%，贬值幅度相对较小，相对新兴市场货币的贬值幅度更小。衡量人民币对一篮子货币的人民币指数11月甚至逆势上涨了0.14%。因此，人民币相对于其它币种是相对稳定的。

资本市场有一句名言叫“buy the rumor, sell the fact”(买在谣言起，卖在事实出)，等美联储12月份加息靴子落地后，我们观察两个指标：第一、美联储的升息指引是否超过两次的预期，第二、观察特朗普上台的政策实施情况。目前市场对于特朗普上台后的政策实施都抱有很高的希望，如果实施不达预期，美联储的升息指引不超过两次，中国经济仍然保持较平稳的增长，那时，美元很难有进一步上涨的空间，人民币贬值的压力将会大幅减轻。到那时，也是国内货币政策宽松窗口打开的适当的时机。

Q：近期“钱荒”局面再现，12月1日SHIBOR隔夜、七天利率分别升至2.3250%、2.5020%，您认为资金面紧张的原因主要在于？“钱荒”是否会持续？

A：近期资金面持续紧张，主要是由于四季度以来，人民币的贬值导致外汇占款每月大幅下降，而央行却没有降准对冲，而是采用OMO(公开市场操作)和MLF(中期借贷便利)的方法，并且将MLF期限从原先的3个月、6个月拉长至6个月、一年，导致了资金面的紧张。同时期限的拉长意味着资金成本的提升，使得市场资金利率中枢也趋于上行。同时叠加年末MPA(宏观审慎评估体系)的考核，和理财产品监管趋严的影响，大行纷纷赎回基金，引发了债券的流动性危机。

我们认为，虽然短期内资金利率难以显著下行，但并不会出现像2013年那样的钱荒。当前的房地产和金融市场难以承受过高的利率，利率中枢最终还是要和基本面相匹配。在当前依然较弱的经济环境和地方政府债务置换的背景下，低利率的环境显然更为合适。面对2017年经济下行的压力，在贬值压力释放后，明年的宽松空间仍可期待。

Q：中国债券市场最近经历了一波明显调整，截至12月7日， 10年期国债收益率上行至3.09%，您认为哪些因素引发了债市调整？债市短期是否仍有调整压力？

A：11月特朗普意外当选美国总统，基于对特朗普的政策预期，美元大幅升值，再通胀的预期推升美国国债收益率，使得我国债市也跟随下跌。而到了11月下旬，商品价格大涨，表外业务监管征求意见出台，信用事件再出，资金面由于人民币贬值外汇占款下降等综合原因越发紧张，最终导致债券市场大幅调整，国债期货单日跌幅也创历史之最。

不过，我们对债市依然看好。从资金面来看，明年春节后由于随着季节性因素的消退和美联储加息靴子落地，人民币贬值压力预计将会减缓，资金流出和外汇占款下降的情况会大为改善，资金面有望重回宽松。

基本面来看，经济仍面临较大下行压力。房地产销量增速已大幅减少，甚至负增，汽车销量小幅回落，发电耗煤增速比10月明显回落，基建投资独木难支。综合以上因素，我们对明年的债市依然期待。

Q：11月底债市又现违约，中城建的中期票据未能如期付息。您如何看待债券市场的违约风险？您在管理平稳增利债券基金和货币市场基金过程中，是如何规避债券投资风险的？从操作策略上来说，您未来会有哪些侧重点？

A：违约率合理稳定，其实是债券市场成熟的标志。美国1981年以来平均违约率为1.69%，2009年危机期间达到最高的5.71%，1981年则为最低的0.15%。从全球范围看，1981年以来债券违约率平均1.46%。若债市长期没有违约，其实极不正常；只有极不发达或由政府信用主导，才会如此。

但中国不同：一是中国已成为全球第二大信用债市场，规模大增速也快；二是供给结构多元化，目前信用等级从最高的AAA到最低的CCC都有，AA+及以下的占比已达40%左右；发行体除中央国企和地方国企外，19%的发行人是城投企业和民营企业。这表明中国债券市场正走向成熟，一定水平的违约率也将相伴而生。违约率合理稳定，有利于优胜劣汰，市场出清，是成熟的标志，不必谈违约而色变。打破刚性兑付，也可以促进中国经济的结构调整和产业升级、防范道德风险，让价格信号切实发挥资源配置的作用。

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在经济下行的过程中，企业经营风险加大，信用事件(违约或降级)难以避免，预计未来信用风险将继续暴露，相对看好利率债和中高等级信用债。

利率债中，相对于国债，我们更看好政策性金融债，因为利差更具吸引力。信用债中，我们相对更看好中高等级的产业债和城投债，因为随着预算法的修订和地方政府自主发债和债务处理办法等措施的推出，地方政府的违约风险将大为降低。但需自下而上精选高行政级别，经济发达地区，重要性平台公司，资金投向以公益性及基础设施为主、对外担保少，以及担保质量高的城投债券。产业债偏好金融、公用事业及非周期类的产业债，避开基本面还未改善、面临去产能的周期类产业，如造船，海运，钢铁，有色，煤炭等。