资本的逻辑：贝恩清仓融创少赚50%

　　21世纪经济报道

　　8月13日，融创收盘价每股6.65港元。

　　此前的7月3日，贝恩资本沽售融创中国（1918.HK）约1.8亿股，每股4.28港元，套现7.72亿港元。对比融创2013年报，贝恩资本已将剩余的5.43%股份全数清仓。

　　贝恩资本还曾在2012年楼市寒冬之际大幅减仓融创中国，卖价约4.5港元。当年底，贝恩持股降至5.98%。2013年，贝恩进一步减持至5.43%。

　　值得关注的规律是，贝恩资本几次减持融创之后的短时间内，融创股价反而大幅上涨，涨幅接近或者超过50%。这背后，究竟是贝恩资本屡屡看走眼还是另有想法？

　　贝恩的离场

　　2010年10月，融创中国在香港联交所挂牌上市，当年年报披露，贝恩资本以10.01%的持股仅次于孙宏斌，第二大股东的地位保持了4年多。

　　以当时的投资成本8000万美金计算，贝恩在融创交易上总的收益大约是两倍半，年化收益率约为26%。

　　“贝恩对融创中国的投资约2.5倍的收益，没什么值得吹嘘的，但也不算太差。”一位房地产基金观察者表示。

　　联昌国际证券香港有限公司副总裁胡继中在接受21世纪经济报道记者采访时表示，和二级市场投资者追求稳定的收益不同，贝恩这种PE是在企业IPO 前进去的，这是一种愿意承担更多风险同时谋求更大收益的模式，一般来说，它们的盈利大部分随着股票上市就已锁定，随后股价的上涨不是其集中追求的收益，否则它们就与二级市场的基金差不多了。

　　胡继中称，PE一般在企业上市后2-3年会大部分退出，然后投入到另一个pre-IPO的交易里，以创造更大的资本回报。过早退出，错过了股票上涨是挺可惜的，但那也不是PE的长处，它们想的是如何找到收益几倍甚至几十的回报。

　　前不久，贝恩资本亚洲董事总经理、中国区CEO竺稼在接受媒体采访时曾表示，“现在看来，我们退出的时间未必最佳，退出以后融创股价还往上走了。我们当时的考量，主要是要管理收益率。”

　　胡继中解释，贝恩资本所考虑的管理收益率，主要是整个投资组合的收益率问题，它们可以将在融创套现的资金投入到下一个公司，看起来是在融创上少赚了，但说不定以后在别的项目有更好收益。

　　但亿翰智库中国上市房企研究中心副主任张化东表示很难理解贝恩资本的投资思路。张化东认为，融创中国高风险时期已经过去，而融创收购绿城的风险也没有显现，其当前的资产还是很优质的。他分析，贝恩资本可能主要是从资金的时间成本来看，他们会有更好的项目，相对融创的项目赚钱更多，所以要及时出售。时间点的选择，更多的受制于他们下一个项目的启动时间，而不是绝对对退出时间窗口的判断。

　　“学乖了的贝恩资本？”

　　胡继中还推测，贝恩清仓融创，背后可能还有对房地产股或融创的未来收益相对不看好的原因。

　　贝恩资本的退出，恰逢融创中国收购绿城股份之后，但胡继中不认为收购事件是影响贝恩资本决策的原因。“融创收购绿城应该整体是好的，这比在公开市场买地王要划算，融创的销售和执行能力有助于绿城业务增长。当然，中短期也有一些经营压力，负债率上升，整体利润率偏低，对绿城业务整合以及在三线城市的布局需要作出调整等等。”

　　不过，值得注意的是，此前贝恩资本还曾在国美发生重大亏损。

　　贝恩资本董事总经理竺稼在国美电器2010年中期业绩发布会上曾说，贝恩资本不会是国美永远的持股人，一般的做法是5-7年左右退出。然而也就在两三年内，家电连锁行业发生了翻天覆地的变化，国美股价急剧下跌，导致贝恩资本入股国美电器3年巨亏7.3亿港元。

　　“这说明贝恩资本现在学乖了，提前在风险来临之前退出。”上述房地产基金观察人士表示，PE的主要收益来自于一级市场和二级市场的差价，不会过多追求二级市场的最高收益点。房地产目前属于风险较大的行业，提前退出也是在为未来的风险做准备。

　　竺稼前不久曾在接受媒体采访时表示，未来两年中国房地产应该“不会特别火”。理由是，中国房地产市场土地囤货量巨大，供需关系会发生变化，房价不会大幅拉升。未来一段时间可能会有一个大浪淘沙的过程。

　　不过，标普分析师李春燕认为，融创收购绿城之后，融资压力以及需要支付的款项有所增加，两个团队相互融合的情况也需要观察。不过，这还不足以对融创的评价产生影响。标普分析报告指出，融创今年以来的销售情况表明其实现全年目标是可能的。但是，该公司激进的发展偏好将提高执行风险并对财务杠杆施压。

　　另一位长期接触外资的基金人士对21世纪经济报道记者表示，外资对中国房地产市场的看法比较悲观。他们总认为，现在就是中国房地产市场泡沫破灭时期。而这些情况在国内房地产人士看来，不过是“软着陆”。

　　接近融创中国人士称，贝恩清仓融创后，融创股价继续大幅上涨更多是因为，限购政策放松所带来的利好。另外，资本市场也认可融创中国去年购置土地时机较好，地价上涨了。(编辑徐炜旋) 来源21世纪经济报道)