现行TOT产品业绩对私募基金不占优。(1)相对于非TOT私募基金,从收益率、波动率、最大回撤和夏普比率方面,现行TOT产品都较差,仅综合分数方面,现行TOT产品比非TOT私募基金略高,这个优势仅由于TOT本身的组合优势导致。(2)与随机模拟TOT组合相比,现行TOT组合业绩基本处于下风,说明现行的TOT都没有完全发挥出组合优势。(3)与限定模拟TOT组合相比,现行TOT组合业绩差距进一步拉大,说明现行TOT选择优势发挥不足,甚至为产生了负面影响。

现行TOT产品波动率异象解析。组合降低波动率是天然优势,而现行TOT产品的波动率未显著低于非TOT私募基金,且高于随机模拟TOT和限定模拟TOT组合的波动率。此外,现行TOT的波动率有两个分布峰值,其中一个波动率峰值为10-11%左右,另外一个峰值为17-18%左右,这两个峰值分别与非TOT私募基金(即单个基金)和随机模拟TOT组合(3个基金)重合。因此我们推断:现行的TOT产品由两大部分组成,一部分TOT仅仅投向单只私募基金,一部分TOT投向多只私募基金,并且我们估算这两部分TOT产品的占比分别约为:28%(多只基金),72%(单只基金)。

现行TOT产品业绩对私募基金业绩不佳原因解析。(1)目前TOT的运作模式不够便捷顺畅,使得TOT管理人被迫采取“捷径”,这些“捷径”下的TOT已经不是严格意义上的私募基金组合(而是单只私募基金),使得TOT模式天然的组合效应难以发挥。(2)TOT运作模式不便和利益关系,让TOT管理人选择范围由全市场收窄至“熟悉的市场”,而本身这个“熟悉的市场”在积极性、创新性和同步性已落后于市场,TOT的管理人的选择优势输在起跑线上。(3)现有TOT管理人对子基金的选拔模式过分依赖于私募基金的名声和规模,使得大规模的私募基金更大,小的新的私募基金得不到支持,而对大规模私募基金而言投资收益率会受到管理人惰性和投资策略容量限制而降低(4)TOT模式的双重收费,申购赎回机制不确定导致的流动性不佳等问题增加了TOT本身的运营成本和时间成本。(5)筛选私募基金管理人的指标简单,多以绝对收益率或者绝对收益率的排名作为基金筛选指标,这样的局限性造成选择优势发挥不足。华宝证券有限责任公司