□北京新工场投资顾问有限公司 张静静

　　随着美联储加息大门的开启，美国私人部门加杠杆意愿很可能被进一步削弱，加上过去两年大规模流动性回流美国已经是对美国货币政策紧缩影响的强烈透支，笔者预计2016年在美国的相对优势收敛的背景下，美元指数涨幅将比较有限，其运行区间或在90-105之间。

　　金融危机后美国开始希望改善贸易逆差提振经济，并逐渐走上重塑制造业之路。从实际效果看，削减贸易赤字的成果可见，但从美国债券市场结构和货币市场债券余额中商业票据总规模来看，金融危机后企业加杠杆热情极低，美国国内私人部门投资净额的低迷也说明了同样的问题。当然这背后还有另一种可能，即：劳动生产率的提升和科技的进步导致投入产出比大幅下降。2014年下半年开始美国劳动生产率指数突破瓶颈式的上升在一定程度上支持了这个逻辑，但2013年以来经存货计价和资本消耗调整的美国企业利润同比始终徘徊在0轴附近说明事实恰好相反。

　　此外，金融危机对美国家庭部门的重创空前。目前居民及机构的投资净额仅恢复到上世纪90年代初水平，且在QE结束后增长动能显著放缓。同时，三轮QE并没有令家庭部门杠杆率回升，而仅仅是确保了2012年9月后未在继续回落。

　　而从NAHB房价指数、新屋及成屋销售数据以及SP/CS大中城市房价指数等指标看，美国房地产的复苏是势不可挡的。但美国住房自有率在金融危机后依然延续2005年的跌势，目前已经降至历史较低水平。言外之意，2011年至今美国房地产的上行动力来自海外，并且这已经是消化美元强周期下流动性回流美国红利的结果。当然，目前美国建筑业占GDP比重处于较低水平，加上住房自有率跌至冰点，美国房地产很可能仍处于上行周期，进而拉动金融周期向上，但其前提必然是美国实际利率水平不会出现快速、大幅上升。

　　既然美国的经济形势没有想象中那么好，那么明年美联储加息4次的预期可能并不合理。笔者认为2016年美联储加息次数或不超过3次。明年的第一次加息时点可能在4月或6月，而下半年的加息次数也难以超过2次。因此明年美国的相对货币优势很可能不及当下的预期。

　　加息给非美经济体带来冲击的同时，也给美国经济增加了变数。而目前欧元区正逐渐从衰退的泥沼中走出来；中国虽然仍处经济增速下行的趋势中，但GDP总量的二阶导却是趋于0的。也就是说明年美国相对主要非美经济体的经济优势也在收敛。

　　强美元的基本面逻辑正在发生变化，这必然导致强美元的实质也会有所改变。在没有找到美国相对优势进一步扩张的证据前，笔者认为2016或许不再是美元年，美元指数的涨幅将有所收敛，全年波动范围或在90-105区间。