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2011年全球最大的不确定性在美国，美国最大的不确定性在于很可能面临长期实际利率的上升。尽管伯南克一再暗示美联储不可能很快启动升息进程，但实际利率并非美联储所能决定，长期实际利率上升将会带来一系列不可预知的风险。
近期美国国债收益率曲线出现比较诡异的走势，长期美债收益率走高的速度，明显快于短期美债的收益率，30年期与短期美债利差急速扩大。一般而言，实际长期利率等于借贷成本加上风险升水，后者的作用是补偿投资者承担的通胀率超预期的风险。当前，由于美联储为了刺激经济增长而扩大货币供应，从而增大了未来通胀的不确定性，实际利率包含的风险升水会上升。
事实也是如此，美联储购买国债方案出台，美国国债收益率不降反升，30年期美国国债同2年期美国国债收益率差升至接近历史高点的水平，这一方面反映出美国经济迅速回暖，另一方面也反映出投资者对通胀即将加速上升的预期，而更为重要的是这很可能预示着全球正面临着实际利率上升的大拐点。
国际咨询公司麦肯锡最近发布一份名为《告别廉价资本时代：迎接全球实际利率上升》的报告，认为全球长期利率正在上升，其理由是全球结构正在发生变化。事实上，目前全球利率仍处于低位，包括发达经济体经济疲软、高负债居民信贷需求低迷、以及央行普遍执行刺激性货币政策。许多人因此认为，低利率已成为常态，然而，低利率环境很可能会在几年内结束。过去几十年中压低利率的全球储蓄与投资长期趋势将发生逆转。其首要原因在于，发展中国家正处于有史以来规模最大的一次投资热潮之中；另一方面，人口老龄化和中国的启动内需战略将遏制全球储蓄的增长。因此，世界可能即将进入投资需求大于储蓄意愿的新时代，这种局面将推动实际利率上升，而这已经在金融市场风险溢价上升中有所反映。
美国10年期国债收益率是全球经济和金融市场的风向标，也决定着美国长期利率的走势。债券收益率才是货币政策的着眼点以及衡量效果的主要指标。为影响信贷环境，美联储通常对短期利率进行调整，而债券购买方案使长期利率也成了美联储的调控工具。美国量化宽松II的主要特点是购买美国的长期国债，主要目的是降低长期利息率、制造通货膨胀预期和通货膨胀、推动美元贬值、恢复资产价格以及国债货币化。
美联储意图压低长期国债收益率下降，并影响其他长期利率。但理论上说，国债收益率是由市场对未来经济的种种预期而不是由美联储的政策决定的，长期实际利率导致的借贷成本上升将吞噬所有刺激政策的努力，甚至可能成为引爆债务危机的导火索。
美国联邦政府债务已处于约14万亿美元的历史高位，并仍在不断攀升，目前债务占国内生产总值(GDP)的比例为66%。国际货币基金组织(IMF)预计，到2015年美国联邦政府债务占GDP的比例将进一步升至85%。根据笔者的计算，如果美国实际经济增速连续5年平均递增1%，将可以帮助推动美国政府财政收入共计增长4500亿美元，但如果同期利率每年上涨1%，美国政府应付利息将共计增长7000亿美元。而一旦形成高通胀预期，将会导致长期国债实际利率飙升，大幅增加债务负担。
美国债务偿还能力正被削弱。衡量一国的债务偿还能力，除了债务负担外，还有经济增长率和债务收入比。由于美国房地产市场价值严重缩水、企业投资匮乏、家庭收入锐减以及失业率居高不下，美国经济增长乏力，未来几年很难有较高的增长。而奥巴马的大幅减税也极大影响了政府创收能力。摩根士丹利的研究报告指出，希腊因为债务收入比高达312%而早已陷入绝境。美国的债务收入比已经达到了358%。美国国会预算办公室预计，联邦债务需要支付的利息将从目前占联邦税收收入的9%上升至2020年的20%，2030年的36%和2040年的58%。
此外，美国的长期债券收益率和长期抵押贷款利率等都高度相关，国债收益率上升必将带动美国的住房抵押贷款利率上升，而抵押贷款利率上升有可能对美国房地产市场形成新一轮的冲击，甚至可能会影响美国复苏势头。
（作者系国家信息中心预测部副研究员、经济学博士后）
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